【行业研究报告】-宏观大类周报：如何理解非农数据后的市场反转

策略摘要
商品期货：贵金属、农产品、内需型工业品（黑色建材、化工等）谨慎偏多；有色金
商品期货：贵金属、农产品、内需型工业品（黑色建材、化工等）谨慎偏多；有色金
属、原油链条商品中性；
股指期货：谨慎偏多。
核心观点
■市场分析
美国11月非农数据公布后，市场走出反转行情。美国11月非农就业人口新增26.3万
人，远超预期的20万人，失业率维持在3.7%，并且11月平均时薪环比增0.6%，同比
增5.1%，均超市场预期，其中环比增速创1月以来最快。数据公布后美股先跌后涨，
美债利率、美元指数先涨后跌。从逻辑上看，时薪环比超预期增长加剧了“工资-通胀”
的螺旋风险，美联储紧缩预期上升，风险资产逻辑上面临压力。我们认为非农数据后
市场反转核心在于加息转缓的逻辑不变：11月30日美联储主席鲍威尔概述了两种应
对当下通胀的策略，一种方法是迅速将利率提高到远高于4.5%至5%的水平，另一种是
“放慢脚步，慢慢摸索到我们认为合适的水平”和“在高水平上保持更长时间，不要过早
放松政策”，鲍威尔明确表示目前美联储更倾向于后者。那么也就意味着短期加息转
缓，利好风险资产的配置逻辑仍能延续。从衍生品定价来看，市场预期美联储12月、
2月、3月将分别加息50、25、25bp，后续还有新一轮从50bp放缓至25bp的空间。
远端来看，加息的时长和最终高度仍待绝对价格和经济预期的进一步博弈。
国内经济预期持续改善。11月25日，央行宣布全面降准0.25个百分点，回溯2018年
至今的10个降准样本，央行降准在公告后的一周内对股指、Wind化工、焦煤钢矿、
有色板块提振明显；更长周期来看，公告降准后的一个月和三个月中，股指、Wind焦
煤钢矿的平均涨跌幅还出现进一步抬升，受益周期相对更长。此外，近期国内稳增长
信号频传，继防疫“二十条优化措施”和金融支持房地产16条利好之后，六大国有银行
措施等，近期国内经济预期得到明显支撑，目前呈现预期改善而经济事实有待传导的
格局，对于A股以及内需型工业品我们保持乐观。
综合来讲，美联储加息转缓和国内稳增长频出对A股和内需型工业品（黑色建材、化
工等）的利好有望延续。商品分板块来看，海外短期需要关注多重制裁下，俄罗斯的
原油出口是否会有所降低；本周欧盟对俄罗斯的石油禁运将正式生效，此外欧盟还达
成了60美元/桶的俄罗斯石油价格上限，多重制裁下需要关注俄罗斯原油出口走低对
全球油价的抬升风险；有色板块目前处于多空交织局面，一方面是海外经济的疲软对
期货研究报告|宏观大类周报2022-12-03
如何理解非农数据后的市场反转