【行业研究报告】卫龙-卫龙美味-IPO点评

类型: 港股公司研究

机构: 安信国际证券

发表时间: 2022-12-05 00:00:00

更新时间: 2022-12-07 10:14:33

卫龙美味9985.HK-IPO点评
报告摘要
公司概览
过往增速较快,近两年受疫情和提价影响增速放缓。公司是一家国内领先的辣味休闲零食
企业,拥有“卫龙”品牌,国内知名度高。公司的主要产品包括调味面制品(大面筋、麻
辣棒、亲嘴烧等)、蔬菜制品(魔芋爽、海带)、豆制品(软豆皮、卤蛋)。20/21/22H1
辣棒、亲嘴烧等)、蔬菜制品(魔芋爽、海带)、豆制品(软豆皮、卤蛋)。20/21/22H1
公司收入41/48/22.6亿,同比增长21%/16%/-1.8%,净利润8.2/8.3/-1.3亿,同比增长
24%/1%/-173%,经调整净利润8.2/9.1/4.2亿,同比增长25%/10%/12%。公司在过去几年保
持了较快增长,22年受到疫情和产品提价影响,业绩增速明显放缓。
盈利能力稳定。公司毛利率从19年的37.1%提升至22H1的38.1%,原因为:1)蔬菜类高毛
利产品占比提升;2)产能利用率提升;3)产品提价。销售费用率从19年的8.3%提升至22H1
的11.9%,主要是人工成本增加。管理费用率从19年的4.1%提升至22H1的9.8%,主要是人
工成本及上市开支增加。扣除股权激励和一次性费用,经调整净利率从19年的19.5%轻微
下降至22H1的8.8%,盈利能力稳定。
公司现金流强劲,财务稳健。20/21/22H1经营性现金流/经调整净利润为86%/98%/105%。
22年6月资产负债率19.8%,流动比率2.25,现金及理财32.2亿,有息负债8.3亿。
行业状况及前景
中国辣味休闲零食市场规模大,增速较快。根据Frost-Sullivan,2021年休闲食品市场规
模1.15万亿,过去5年年化增速6.1%。其中辣味休闲食品规模1729亿,增速8.7%,高于行
业平均。按照品类细分,辣味肉制品及辣味面制品的规模最大,分别为476亿和455亿,辣
味蔬菜制品规模略小(265亿)但增速最高(14.8%),是最具发展潜力的品类。
行业竞争格局分散。2021年前十五大休闲食品企业市占率合计21.5%,卫龙排名第十位,
市占率1.3%。辣味休闲食品行业也相对分散,前五大企业市占率11.5%,卫龙排名第一,
市占率6.2%。在调味面制品、辣味蔬菜制品行业,卫龙的市占率遥遥领先于同行,具有突
出的竞争优势。
低线城市及电商渠道具有更高的发展潜力。辣味休闲食品主要通过传统渠道和现代商超
渠道销售,占比合计达到74%,21年电商渠道销售规模214亿,过去5年增速19.5%,增长迅
猛。低线城市销售占整体市场的64%,过去5年增速9.6%,高于一二线城市,未来潜力更大。
优势与机遇
擅长营销,建立品牌优势。公司过往一系列成功的营销策略,包括积极引入明星代言、透
明包装升级为白色包装,与暴走漫画合作推出辣条表情包等,使公司的品牌摆脱了辣条行
业同质化竞争,培养了年轻粉丝、树立了有趣、相对同行更高端的品牌形象。在调味面制
品、辣味蔬菜制品行业,公司的市占率遥遥领先于同行。
经销网络精细化管理,增进市场把控力度。22H1公司线下销售占89%,主要通过1830家经
销商进行销售,覆盖全国73.5万个网点。公司在过去几年持续对经销网络进行精细化管
理,经历了从依赖省代到自建渠道的转变,对市场的把控能力提升,帮助公司持续增长。
公司近两年开始推行合伙人战略,如果实施顺利,将会进一步刺激销售提升。
弱项与风险
疫情影响消费者需求,可能会降低消费能力和消费意愿。公司依赖经销商进行销售,近几
年公司多次推动渠道改革,改革尚在摸索中,效果可能不及预期。市场竞争激烈,消费者
口味变化快,持续推出爆款的难度在不断加大。
投资建议
公司此次IPO发行价为9.36-11.4港元,发行后总市值约为220-268亿港元(不包括超额配
售),分众传媒、阳光人寿、ProspectBridge为基石,合计认购约54%发行股份。保荐人
承销团队实力雄厚。
根据21和22年业绩计算,PE-TTM约为21-25倍,估值合理。公司短期增速明显放缓,但是
市场情绪较佳,且行业空间较大,我们为其未来发展表示乐观,给予IPO专用评级“6.0”。
2022年12月5日
卫龙美味(9985.HK)