【行业研究报告】-12月政治局会议点评：中央经济工作会议的见微知著

◼大会之后的12月政治局会议往往具有重要的风向标意味。此前市场可能一直纠结
于大会之后在安全面前，增长的目标是不是被弱化了。12月政治会议用两个“更好”
做出了回应，明年稳经济的重要性要进一步提高——“更好统筹疫情防控和经济社
会发展，更好统筹发展和安全”。如何做到？一言以蔽之，不同政策要形成合力（尤
其是疫情政策），同时要“加力提效”。
◼从历史比较上也能看出，2022年12月政治局会议很“经济导向”。从前两次大会前
后政治局会议措辞的变化入手，18大后政策的重心由稳增长转变为“提高经济增长
质量和效益”，在宏观政策上则强调提高针对性和有效性、注重结构优化，19大后
更是转向了三大攻坚战和防范缓解金融风险，对于宏观政策着墨很少。而今年的会
议则是用三段内容讨论如何“推动经济运行整体好转”（表1和2）。
议则是用三段内容讨论如何“推动经济运行整体好转”（表1和2）。
◼值得注意的是，本次会议明确点出了今年政策效果的症结——政策没有形成合力。
2022年宏观政策发力并不弱，但是问题的核心在于财政货币等政策和防疫政策在
对经济的影响上形成了相反的作用力，导致的结果就是经济的分化和整体的疲软，
例如企业端的信贷和投资（受政策直接拉动明显）表现明显更好，而居民端的借贷
和支出意愿则大相径庭；又比如宽松的货币和严厉的防疫政策下，流动性淤积在银
行间市场无法有效传导到实体经济。
◼对症下药，2023年宏观政策发力的重要前提是优化疫情防控措施，加强各类政策协
调配合。一方面，防疫政策的优化对于政策传导至关重要，而这一步已经迈开，另
一方面，在其他领域依旧会坚持避免出台具有收缩效应的政策，除了财政政策和货
币政策继续积极外，地产政策在通稿中虽未提及，我们认为继续维持托底和防风险
的态度是题中之义。
◼在以上前提下，财政政策依旧是2023年稳经济的重要抓手，货币政策方面则会可
能会有更多的结构性工具出台。“积极的财政政策要加力提效”，我们认为2023年
赤字率较2022年会小幅上涨至3%至3.2%，在充分利用限额额度的基础上，专项
债的发行也会保持在较高的水平上，除此之外特别国债等工具也会提上议程。根据
我们的测算，4万亿专项债+1万亿特别国债有望使得2023年政府相关投资增速上
升到8%以上。
“稳健的货币政策要精准有力”则意味着货币政策会更多地使用结构性工具来配合
财政政策，更好地发挥稳定经济的功能。专项再贷款和PSL等工具有望继续扩类增
量，政策性金融机构将继续发挥重要作用
◼对于2023年经济增长的目标，我们依旧预期会在5%左右。我们认为本次会议为明
年稳定经济开出了方向正确的“药方”，症结一旦解开，在2022年基数低的有利条
件，随着房地产和防疫政策持续的优化调整，财政货币政策继续协调发力，5%的增
长目标是可以实现的。
◼除此之外，在经济建设方面，会议表示注重质的“有效”提升，与大会的表述一致。
10月大会首次提出“质的有效提升和量的合理增长”，此前表述为“质的稳步提升
和量的合理增长”。措辞从“稳步”变为“有效”，体现出后续发展将更注重质的内
涵，进一步通过科技进步下全要素生产率的提高来提升质量，更加注重经济发展的
效率。本次政治局会议指出“产业政策要发展和安全并举，科技政策要聚焦自立自
强”，这已经体现在了大会后出台的产业政策上，包括对于完善制度建设、促进创新
和行业健康发展的重视，例如加强知识产权保护制度建设、助力专精特新企业的创
新发展（表3）。
◼统筹发展和安全无疑是2023年政策的重中之重。安全作为今年大会的关键词，在
本次政治局会议中共出现了6次，重点强调了粮食安全、能源安全、供应链安全和
安全生产。那么对于投资者来说，安全的政策基调对投资有何启示？结合本次政治
局会议、大会及“十四五”规划，我们对科技、生物、能源、粮食、军事、产业链
和数据这七大领域的政策进行了梳理，如表4所示，安全主题下的投资主线聚焦军
工、信创、半导体、医药。我们认为核心关注点有三个：