【行业研究报告】桃李面包-桃李面包：消费场景恢复，期待困境反转

桃李面包：消费场景恢复，期待困境反转
Q4展望：疫情现曙光，期待动销环比改善。收入端，受疫情影响公司
动销疲软，Q3核心产品面包同比增长7.8%。Q4随着公司轻乳芝士蛋
糕、撕圈黄油面包、三明治蛋糕、淘气包面包等新品的推广和疫情逐
糕、撕圈黄油面包、三明治蛋糕、淘气包面包等新品的推广和疫情逐
步好转，公司动销有望在Q4环比改善。盈利端，Q3公司实现毛利率
21.74%（-3.95pct）。主要系1）公司6月对面粉、油脂锁价，较上个
锁价期分别提升10%，20%，成本上涨至Q3毛利率承压。2）疫情下
运费成本上升。3）疫情下短期退货率、折扣率以及配送费用加大。展
望Q4，油脂价格目前逐步下行，公司亦于Q3提价4%-5%以应对成
本压力，期待公司毛利修复。
2023年展望：消费场景恢复，成本下行叠加提价有望提振盈利水平。
收入端，公司今年成熟区域东北华北地区受疫情影响较大，展望明年
随疫情管控逐步放松，人员流动正常化，KA消费场景恢复，预计明年
需求显著改善，退货率逐步恢复正常水平。利润端，油脂成本较7月
持续下降，豆油，棕榈油分别下降13%，45%左右，预计明年保持平
稳，明年公司成本有望环比改善。
长期展望：产品持续推新，全国化布局推进。1)产品端:一方面明星产
品醇熟系列稳健增长，另一方面公司加大对轻乳芝士蛋糕、撕圈黄油
面包、淘气包面包等新品的研发和推广，紧跟市场潮流风向，丰富产
品种类，满足消费者多样化需求，公司产品综合竞争力稳步提升。2)
渠道端:公司布局科学化渠道结构，积极接触社区团购等新零售渠道，
同时按照不同品类打造线下、线上互补性渠道枢纽，未来将形成完整
且成熟的供应链体系，尽收规模化效应利益。3)产能端：公司产能储
备一向充足，公司已在全国22个区域建立生产基地，长春、泉州等
多地生产基地在建，随之产能将陆续释放。扩张产能将更好地满足下
游需求，以“中央工厂+批发”模式形成生产销售的规模效应，保障公
司在高扩张，稳基础的前提下，进一步利用生产销售的规模效应，提
高盈利能力。
盈利预测与估值：公司短期经营压力较大，动销受疫情影响放缓，低
价原材料使用完毕，成本端承压，期待公司后续动销恢复以及成本改
善。中长期看公司产品持续推新，并加大对华中、华东、华南等新市
场的开拓，中长期全国化扩张路径清晰。我们预计公司2022-2024年
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