【行业研究报告】依依股份-公司信息更新报告：把握边际：去库存结束+产能瓶颈已破+成本下行

——公司信息更新报告
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证书编号：S0790520030002
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我们认为公司当前出现了三大边际变化，一是需求端大客户去库存结束，订单量
恢复正常；二是募投核心产线已投产，产能瓶颈已破；三是部分原材料价格已有
回落，整体成本下行预期较强，盈利能力有望继续修复，维持盈利预测，预计公
司2022-2024年归母净利润为1.62/1.95/2.34亿元，对应EPS为1.23/1.48/1.77元，
需求：2022年底大客户去库存已结束，预计2023Q1收入环比明显提速
我们预计2022Q4公司收入同比微增，同比/环比明显降速主要系部分大客户去库
存周期较长。截至2022年12月大客户去库存已陆续完成，预计2023Q1公司收
入同比/环比将明显提速：（1）大单品尿垫生产周期一般为1-1.5个月，2022年
12月已经恢复正常的订单将逐渐从2023年1月交付。（2）公司2023年新增两
位大客户预计从2023Q1开始供货，新增两大客户全年订单预计1亿元。
产能：2022年底核心产线已投产，产能瓶颈已破
公司上市前面临产能瓶颈，2020年主营产品宠物尿垫/尿裤/无纺布产能利用率和
产销率均接近饱和。2021年公司上市后募投项目共3个，其中宠物垫和宠物尿
裤项目已于2022Q4完成，我们预计2023年公司宠物尿垫/尿裤产能约50/2亿片，
中短期产能充足，新增产能为公司老客户稳健增长和新客户开拓提供保障。
成本：部分原材料价格已进入下行通道，盈利能力有望继续修复
2022Q1-Q3毛利率逐季环比改善，短期去看，公司盈利能力有望继续修复：（1）
部分原材料价格已进入下行通道，其中2022Q3以来聚丙烯/流延膜/高分子价格
有所回落，且当前延续回落趋势；绒毛浆和卫生纸当前价格仍处于高位，我们预
计随着海外木浆供给改善，上游木浆和中游纸价格均有较强的回落预期。（2）高
毛利率宠物尿裤快速增长、占比有望提升。（3）包装自动化提升生产效率。
风险提示：原材料价格波动、汇率波动、海外宠物用品需求疲弱等。
财务摘要和估值指标
指标2020A2021A2022E2023E2024E
营业收入(百万元)1,2411,3101,5241,8042,163
YOY(%)20.85.616.418.419.9
归母净利润(百万元)194114162195234