【行业研究报告】-2022年12月通胀点评兼论利率影响：通胀低于预期，对债市影响不大

——
——
2022
年
12
月通胀点评兼论利率影响
2023
年
1
月
12
日宏观研究
/
事件点评
郭瑞
投资要点：
12月通胀数据低于预期值。12月CPI同比1.8%，PPI同比-0.7%，均低
于wind一致预期，但较上月而言，CPI涨幅扩大，PPI跌幅趋缓。整体来看，
无论是CPI还是PPI的同比变化均受到去年同期低基数的影响，环比增速依
然偏低，显示需求的不足。另一方面，核心CPI略有回升，同比上涨0.7%，
涨幅比上月扩大0.1个百分点，显示疫情防控政策优化和前期稳增长政策推
动下经济修复的迹象。往前看，在总需求依然偏弱的情况下，通胀短期难以
持续上行，全年有望平稳运行。
结构上看，猪肉价格下滑，鲜菜、鲜果价格季节性回升，服务类价格回
升。12月CPI食品项环比增长0.5%，同比增长4.8（前值3.7%）。边际上主
要是季节性因素影响下的鲜菜、鲜果和奶类在涨价。随着生猪供给持续增加，
猪肉价格环比降幅扩大至-8.7%（前值-0.7%）拉动同比增速下滑至22.2%。
12月非食品项环比下降0.2%，同比1.1%，连续三个月持平。其中消费品价
格环比延续下滑，主要受国际油价下行的影响，同比有所回升。服务类价格
边际回升高于季节性，随着疫情防控政策优化调整，出行及娱乐活动逐步恢
复，同时春节临近，家政服务价格上涨1.0%。
工业品价格同比回升，下游工业品价格恢复有限，下游企业价差改善出
现反复。12月采掘工业价格环比回落，但由于基数偏低，同比止跌回升；原
材料工业价格和加工业价格表现也具有类似特征，但加工业价格同比仍未转
正。12月PPI生产资料和生活资料之差微幅回升至-3.2%（前值-4.3%），采
掘和原材料、原材料和加工业的PPI同比之差均边际回升，显示中上游行业
价格上涨再度快于下游行业，下游企业价差改善出现反复。分行业看，金属
和煤炭价格边际有所上涨。
市场启示：债市短期逻辑不变，维持收益率短期震荡中期上行的看法。
近期PMI、社融、通胀数据均显示弱现实仍在演绎，随着疫情感染达峰，市
场关注焦点将逐渐转为经济恢复的速度和高度。2023年是稳增长大年，市场
对货币政策、稳增长政策均有期待，叠加春节后主要经济数据进入空窗期，
从当前到两会之前收益率走势逻辑不会发生太大变化，即宽货币预期和央行
对资金面的呵护压制收益率上行高度，债市整体偏震荡。中长期看，债市应
持谨慎态度。一是疫情政策优化带来的经济中枢回升这部分兑现的可能性较
高，只是时间问题；二是宽信用和稳增长政策超预期可能给债市带来比较大
的风险。
风险提示：稳增长政策布局超预期；疫后经济修复超预期；宽货币操作
预期落空。