【行业研究报告】-2022年12月份中国金融数据点评：社融缓回落 信贷长期化

主要观点
信贷期限长期化趋势延续
我们先前就指出，信贷期限的长期化趋势不会改变。信贷期限结构基
我们先前就指出，信贷期限的长期化趋势不会改变。信贷期限结构基
本上也是由经济环境决定的。经济低迷时期新增信贷期限的一个显著
特征是长期化——经济低迷时当期融资需求下降，政策激励固定资产
投资增长以托底经济，故中长期投资会得到鼓励和发展。无论是基础
设施投资，还是企业的固定资产投资，政策性鼓励下发放的银行贷
款，最终都会体现在企业部门中长期贷款增长上。因此，2020-2022
年的3年疫情期间，信贷期限长期化是基本特征。
信贷新增部门分布仍集中于企业部门
虽然2022年4季度以来，对地产的融资限制不断有实质放松措施出
台，但商业银行系统对居民部门的信贷增长仍处低位，表明居民的购
房需求仍然处于低位。我们认为，由于城市化进程速率变化、人口结
构改变，特别是经济发展给社会收入预期带来的改变，楼市的投资需
求短期仍难提升，居住性需求则增长较为缓慢，未来住房消费按揭的
信贷需求也会维持现有的低增长态势，在银行信贷部门分类中则显现
为家庭部门信贷增长的平缓。
社会融资增速回落，表明融资结构趋改善
2022年中国社会融资环境的一个显著变化，是社融增长的逐渐回落。
随着社会融资的规范化，表外日益转表内，无论是委托贷款、信托贷
款，还是未贴现银行承兑汇票，其占比均出现了下降趋势，信贷占比
和资本市场直接融资比重则上升。融资规范化的发展和社会融资结构
改善，意味着资金“脱虚向实”的发展，维持资产泡沫的财务性融资
性周转下降，在金融环境上位经济高质量发展创造了条件。
市场融资利率缓升后将趋平
中国融资利率偏高主要是楼市融资需求过于强烈的结果。房地产融资
新规出台后，社会融资需求趋于下降，实体经济中的融资利率就受益
这种结构变化，趋向下行。2022年Q4楼市融资政策趋放松后，实体
经济的市场融资利率又趋紧。从我们跟踪观察的温州民间借贷利率走
势看，中小企业借贷市场利率短期走势，继续了趋势性抬升态势。不
过，由于房地产融资需求的低迷和开发性融资不会膨胀，实体领域的
市场融资利率不会延续抬升，预计将很快转入平稳运行阶段。
降息、降准均在前方
从趋势上看，2023年内国货币仍存在“双降”（降息和降准）的内在
需求。按照笔者的货币“二分法”分析框架，当前世界经济和国际金
融形势的变化，或推动中国货币进一步朝“便宜”货币和流动性分布
调整方向努力。虽然海外利率较高，但在双循环背景下，国内经济发
展需要在货币环境上仍需要降准、降息的配合。随着疫情影响消退后
中国经济运行恢复正常，为保持流动性环境平稳，降准、降息的时机
将更趋成熟、条件将更趋完备。
风险提示
俄乌冲突扩大化，国际金融形势改变。中国通胀超预期上行，中国货
币政策超预期变化。
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