【行业研究报告】中国中免-上海机场拟以16.92亿收购中免日上核心资产，绑定最大机场流量，核心渠道议价能力进一步加强

事件：上海机场发布公告，与上海机场投资有限公司成立合资公司，并通过合资公司为主体
收购日上互联12.48%股权，以及以合资公司香港全资子公司为主体收购Uni-Champion32.00%
的已发行股份。本次交易总投资金额为16.98亿元，包含标的公司交易对价16.92亿以及合
资公司、香港公司所需营运资金596.80万元。本次交易公司出资13.58亿元，出资额占比80%。
本次交易标的之一为Uni-Champion32%已发行股份。其中，Uni-Champion穿透后核心资产
本次交易标的之一为Uni-Champion32%已发行股份。其中，Uni-Champion穿透后核心资产
为日上上海、日上中国、中免首都、中免大兴15.68%股权或权益，穿透后的核心资产主要从
事上海虹桥国际机场、上海浦东国际机场、北京首都国际机场及北京大兴国际机场的线下免
税品销售经营业务、上海和北京市内免税经营业务及线上保税进口商品销售经营业务。
Uni-Champion为控股平台，其收益主要来自核心资产的分红收益，2020/2021/1H22该平台
归母净利润为3.37/11.71/2.18亿。
股权。日上互联是为日上免税店等口岸免税门店线上业务，提供专业电商服务的互联网服务
公司，目前大股东中免持股41%。据公告，日上互联2021/1H22归母净利润为2.54/1.43亿。
我们认为，本次上海机场收购中免日上核心资产，实现“机场+免税”的进一步融合，中免
与全国最核心机场渠道进一步绑定，未来中免在上海机场招投标等方面有望占据主动权，核
心渠道议价能力进一步加强。公司在出入境及机场免税持续布局，随着出入境客流开始修复，
公司出入境免税竞争力持续加强。
投资建议：随着各地跨省流动限制不断放宽，同时出入境放开后口岸免税、市内免税开始修
复，持续看好免税市场需求端在疫情管控优化后迎来释放。随着海南免税市场持续扩容，新
海港免税城开业，品类丰富服务提升顶奢引入，看好公司业务持续拓展，供应链能力持续增
强，预计有效提振进店人数、转化率与客单价。基于疫情影响下海南及出入境客流恢复速率
等待验证，我们将公司22/23年业绩预测从65/135亿元下调至55/125亿元，当前股价对应
风险提示：客流量不及预期的风险、免税政策变动的风险、招商不及预期的风险，行业竞争
加剧风险、汇率波动风险
财务数据和估值202020212022E2023E2024E
营业收入(百万元)52,596.8467,675.5240,106.6889,720.00120,105.84
增长率(%)9.6528.67(40.74)123.7033.87
EBITDA(百万元)11,047.6915,739.848,674.3819,647.4024,138.68
归属母公司净利润(百万元)6,139.949,653.745,540.8612,490.2115,551.66
增长率(%)32.6457.23(42.60)125.4224.51