【行业研究报告】山西汾酒-2022完美收官，2023更上层楼

山西汾酒（600809.SH）
2022完美收官，2023更上层楼
公司发布2022年度业绩预告。2022年公司预计实现营收约260亿元，同
公司发布2022年度业绩预告。2022年公司预计实现营收约260亿元，同
比+30%，归母/扣非归母净利润均为79亿元，同比+49%，归母/扣非归母
净利率预计同比+3.8/4.0pct至30.4%/30.4%。
22Q4表现亮眼，2022完美收官。据业绩预告测算，22Q4单季度公司实
现营收38.6亿元，同比+42.1%，主要系21Q4在春节日期相对滞后导致基
数相对较低（21Q4单季度营收同比-24.8%），22Q4公司在面对较多不确
定性的情况下积极应对，带动营收再次高增，22Q4公司实现归母/扣非归母
净利润7.9/8.0亿元，同比+82.1%/107.6%，归母/扣非归母净利率预计同
比+4.5/6.5pct至20.5%/20.7%，预计主要系产品结构持续优化，同时Q4
多地疫情散发使得费用投放受阻。
产品结构优化、市场全国化、渠道管控精细化齐头并进。据公司业绩预告披
露，青花汾酒全系列产品同比增长达60%，增速远超公司整体的42.1%，
产品结构不断优化。汾酒全国化势头不改，省外扩张稳步推进，全年来看长
江以南市场实现稳步突破、增长超50%，在全国化不断推进的过程中，渠
道管控精细化水平亦不断提升，当前公司数字化水平不断提升，已实现终端
动销可视化溯源管理，公司全国可掌控终端数量突破112万家，较21年的
100余万家增长12%，公司以发展的不确定性应对外部环境的不确定性。
发展渐入佳境，2023更上层楼。山西汾酒作为清香白酒龙头，公司以“三
分天下有其一”作为汾酒复兴目标，产品结构不断优化，青花汾酒占领价格
高低，玻汾在百元光瓶酒具备绝对产品力优势，抓两头带中间，腰部产品不
断发力，同时渠道管理日益精细、数字化系统不断提升管理水平，当前公司
全国化布局已剑指长江以南地区，2022年公司已取得初步成效，预计2023
更上层楼，汾酒复兴正在途中。
盈利预测：考虑到公司当前发展势头良好，上调此前盈利预测，预计
2022-2024年公司实现营收260.0/320.8/385.8亿元（原为
256.3/315.6/378.7亿元），分别同比+30.1%/23.5%/20.2%，实现归母净
利润79.0/99.5/121.2亿元（原为75.6/98.0/117.6亿元），分别同比
+48.6%/26.0%/21.8%，当前股价对应2022-2024年市盈率分别为
风险提示：疫情再次反复影响超预期，高端产品推广不及预期等。
财务指标
2020A2021A2022E2023E2024E
营业收入（百万元）