【行业研究报告】华特达因-华特达因深度报告：经营拐点的品牌儿科药企

边际变化：突出医药主业，产品矩阵
2020年以来，即使在疫情的扰动下，公司收入增速、净利率、ROE持续提升，
我们认为来自于：①逐渐聚焦高盈利能力的医药主业，剥离其他业务；②2020
我们认为来自于：①逐渐聚焦高盈利能力的医药主业，剥离其他业务；②2020
年初上市公司实控人变更为山东国投、管理层激励计划持续推进，达因药业借助
电商、连锁药店、九州通等多渠道快速推进核心产品（伊可新）和重点产品（伊
D新、伊佳新、盖笛欣）的渗透率+市占率提升。我们认为，激励机制理顺、疫
情后OTC销售修复等有望加速公司主要品种市场推广，我们预计2021-2024年
公司药品收入CAGR在33.1%，带动公司整体收入CAGR在22.9%。
核心产品：预计伊可新有2倍+增长空间
行业需求：理论提升空间230%+，增长来自于补充剂服用比例提升。①必要
性：整体维生素A和维生素D缺乏率较高（中国3-5岁儿童维生素D不足率为
43%，维生素A缺乏率为1.5%、边缘缺乏率为27.8%）、服用补充剂的比例有提
升空间（0-5岁人群中在过去一周服用维生素D补充剂比例平均约28.6%、维生
素A补充剂比例平均约28.4%）。②理论空间：我们给予不同的年龄人群不同的
渗透率水平估算理论市场空间，估算伊可新理论市场空间约50-60亿元；我们估
计2022年伊可新销售额约15-17亿元，相对估算的理论市场有230%+提升空
间。
营销端：多渠道、多品种，线上推广新增量。①独特优势：借助医院端品牌优
势，加速OTC推广。根据Wind医药库等数据，伊可新在医院端市占率最高，
我们认为，公司基于在医院端建立的品牌优势，有助于在线上&线下零售渠道市
场拓展。②渠道丰富：线上推广新增量。根据公司投资者交流记录表，公司销售
渠道“医院15%、院外85%左右，其中线上渗透率约15-20%”，我们认为线上渠
道加速是公司2021年以来市场推广上的重要变化：根据米内网数据，预计2022
年维生素AD滴剂实体药店终端销售额在10亿+、同比增长12.1%，网络销售渠
道看，2021年达因药业的维生素AD滴剂销售额占总体网上零售的0.75%（估算
约2.4-2.5亿元）、同比增速108.4%。在渠道拓展方式上，与京东、阿里健康等平
台战略合作推动线上销售、与九州通等大型经销商合作渠道下沉、与专科医院等
合作更精准撬动目标市场，我们看好伊可新更灵活的渠道推广策略增强品牌影响
力。③产品矩阵：以伊可新为核心，多品种推广。根据公司年报，公司在伊可新
维生素AD滴剂外，进一步开拓了乳铁蛋白调制乳粉、藻油DHA凝胶糖果、铁
颗粒、锌颗粒、维生素C颗粒等，围绕相似的应用人群推广多品种矩阵，有助于
降低综合销售费用率、进一步强化伊可新品牌形象。
重点产品：看好伊D新&伊佳新渗透率&市占率提升
维生素D滴剂：2022年全行业33+亿市场空间，看好伊D新渗透率提升。①市
场空间：根据米内网统计，2022年实体药店维生素D滴剂销售额预计在27亿+
（同比下降6.8%），2021年网上销售看，国药星鲨维生素D滴剂销售额约5.8亿
元（同比增长77.7%）、占全国网上药店销售额的1.8%。②渗透率：我们结合主
要品牌在医院端平均售价和网上药店的平均售价等，以维生素D缺乏人群为基
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