【行业研究报告】新巨丰-拟收购纷美28.22%股权，国产替代有望加速

新巨丰（301296.SZ）
拟收购纷美28.22%股权，国产替代有望加速
事件：公司发布公告，拟通过协议转让方式以现金收购JSHVentureHoldings
事件：公司发布公告，拟通过协议转让方式以现金收购JSHVentureHoldings
每股2.65港元，对应总金额达9.99亿港元（8.64亿元人民币）。纷美系我国
无菌包装核心供应商，2021年收入/净利润分别为34.64亿元/2.85亿元，总产
能约300亿包，目前国内市占率约12%（利乐约60%、SIG约11%、新巨丰
约10%）。
强强联合，液体包装国产替代有望加速，新巨丰利润增厚。
1）从产业布局角度看：纷美除新巨丰拳头品类（枕包）外，在砖包、钻石包、
金属包等领域产品规格和类型更为丰富，公司产品结构有望进一步优化。此外，
纷美在罐装机、配件、技术服务包装及罐装解决方案等领域有望补充新巨丰空
白，强强联合下产业链一体化布局将更为完善。
2）从客户协同来看：纷美为蒙牛、伊利、新希望重要供应商，已荣获蒙牛颁发
“最佳资源支持奖”以及新希望“最佳商业价值奖”，并成功供应伊利“安慕
希”系列产品，未来有望协同新巨丰进一步抢占客户份额、开阔新客户。此外
纷美外销市场业务占比高达30%（新巨丰约为1%），全球化进程有望加速。
3）从规模来看：当前纷美包装产能高达300亿包、2023年意大利工厂投产后，
产能有望进一步提升。新巨丰产能为180亿包、募投项目投产后合计产能将为
280亿包；全部整合完毕后，规模有望大幅抬升。
国产替代进行时，客户粘性持续加强。中国无菌包装集中度较高，利乐、SIG
等外资供应商长期占据主导地位，新巨丰和纷美联合下国产替代有望加速，1）
产能方面，利乐暂无产能新增计划，为新巨丰扩张带来机遇，新巨丰产能利用
率近3年（2019-2021年）高于纷美，新巨丰收购后将加速纷美发展，产能利
用率有望提升。2）价格方面，新巨丰2019-2021年包材平均单价分别为0.14
元、0.14元、0.15元；以伊利为例，利乐供应价格近3年较新巨丰高出8%-9%。
2018-2020年新巨丰液态奶无菌包装市场份额成功从8.9%提升至9.6%。
盈利预测与投资评级：展望未来，结合2023年国内需求复苏、规模优势显现以
及原材料价格下行预期升温等因素，预计纷美将于2023年增厚新巨丰投资净收
益约5000万元。预计2022-2024年新巨丰净利润分别为1.71亿元、2.53亿元、
3.25亿元，对应PE为40.0X、27.1X、21.1X，横向选取金属包装领域宝钢包装、
可循环塑料包装领域喜悦智行、瓦楞纸箱领域大胜达作为可比公司，2023年行
业平均估值为23.2X。考虑公司为内资无菌包装龙头，未来几年处于产能快速释
放期，因此我们认为公司享有一定估值溢价。此外，公司此次外延入股纷美包
风险提示：行业竞争加剧，供需矛盾，原材料价格波动、重大资产重组风险。
财务指标
2020A2021A2022E2023E2024E
营业收入（百万元）
1,0141,2421,6191,9172,253