【行业研究报告】小米集团-W-手机需求暂不明朗，造车业务持续推进

陆续公布了2022Q4全球智能手机出货情况。我们预计小米2022Q4出
货量约为3230万台、同比下降27%，需求端疲弱导致销量下滑。ASP方
面，2022Q4加大促销力度，预计ASP小幅下滑。毛利率方面，2022年
面，2022Q4加大促销力度，预计ASP小幅下滑。毛利率方面，2022年
11月部分产品延保延长或对毛利率产生一次性影响，我们预计2022Q4
手机毛利率环比或有所下滑。展望2023Q1，手机仍有清库存压力。2023
全年手机需求仍待观察。
AIoT：2022Q4环比或回暖，毛利率稳步提升。我们预计2022Q4AIoT
收入环比有所回暖，主要由于境外市场有所回暖，以及年国内电视、平
板、笔记本电脑等销量环比提升。毛利率方面，我们预计2022Q4小米
AIoT毛利率维持同比提升趋势，驱动力来自于1）显示面板成本下降带
来智能电视毛利率提升，2）产品结构优化，空冰洗、平板等高毛利产品
占比提升。我们预计2023年公司AIoT业务毛利率仍有提升空间。
互联网：保持稳健，广告有望复苏。虽然手机出货量下滑，但用户换机周
期延长也带来流失率的下降，我们预计互联网收入环比或相对稳健。展望
2023年，我们预计国内广告主预算投放将有所复苏，推动广告业务回暖。
造车业务：2024年量产计划不变、2023年投入或继续增加。据公司Q3
业绩会，2024年上半年推出智能汽车的计划不变，小米汽车研发团队已
经超过1800人，未来人员和capex支出也将持续增长。Q1-Q3小米智能
电动汽车等创新业务费用分别为4.25/6.11/8.29亿元，我们预计2022Q4
相关投入持续，后续年份也将继续增加投入。
利润为12亿元。展望未来，我们认为手机清库存后毛利率有望实现改善，
研发费用将持续增加，但其他费用或将有所管控。我们预计2022-2024
年小米集团总收入为2791/2971/3253亿元，non-GAAP净利润为
83/81/106亿元。基于小米核心业务（剔除造车）20x2023eP/E、结合
风险提示：国内智能手机竞争加剧、AIoT进展不及预期、海外市场政策
风险、宏观环境变化超预期。