【行业研究报告】哔哩哔哩-W-哔哩哔哩Q4前瞻点评报告：业绩总体符合预期，静待广告需求复苏

❑预计收入、盈利基本符合预期
我们预计Q4，B站实现收入61.3亿（同比+6.0%，环比+5.8%），基本符合预
期。预计经调整亏损-15.0亿，优于一致性预期3.3%，主要由于销售费用管理优
于预期，经调整亏损率-24.5%（同比收窄4.2pct，环比收窄5.9pct），降本增效进
于预期，经调整亏损率-24.5%（同比收窄4.2pct，环比收窄5.9pct），降本增效进
程持续。
❑广告：预计Q4宏观影响持续，看好复苏下广告增长弹性
我们预计Q4广告业务收入16亿（同比+2.0%，环比+19.5%），基本符合预期，
同比增速趋缓主要由于去年同期高基数及4季度疫情影响持续，广告主投放需求
仍较弱。展望23年，随着整体广告市场需求复苏叠加Story模式贡献的增量广告
位，我们认为B站广告业务有望实现较大增长弹性。我们观察到23年以来消费
及服务业明显恢复，根据统计局数据，1月制造业PMI指数为50.1%（环比提升
3.1pcts），服务业商务活动指数为54.0%（环比提升14.6pcts）。国家税务总局增
值税发票数据显示，今年春节假期，全国消费相关行业销售收入同比22年春节
增长12.2%。同时，春节期间游戏买量市场表现较好，根据DataEye数据，春节
前后素材总量同比提升约25%-30%，预计23Q1B站消费、游戏等品类广告将有
所反弹。
❑增值服务：口碑/爆款频出，直播业务保持高增长
我们预计Q4增值服务收入22.9亿（同比+21.0%，环比+3.7%），高于一致性预
期1.1%。1）会员：预计大会员数量达到2400万，同比增长19.2%，大会员渗透
率达7.0%（同比-0.4pct，环比+0.9pct），主要由于Q4《三体》开播有望带动付费
率提升。展望2023，年初B站已推出多部口碑/爆款内容《中国奇谭》、2023拜
年纪等，亦与晋江达成版权合作，丰富的OGV储备有望提升用户付费率。2）直
播：预计直播业务继续保持较高增长。据B站2022直播年度之夜数据（以下简
称"BLS"），22年B站直播月开播人数同比提升64%（21年为50%），获得收入
的主播数量同比增加78%（21年为59%）。直播与PUGV生态进一步融合，据
BLS，开播、投稿并行的UP主数量同比较去年提升143%（21年为70%），生态
融合有助于增强互动及粉丝粘性，提升粉丝付费意愿。
❑游戏：同比下滑，多款新游上线但收入贡献有限
我们预计Q4游戏收入11.9亿（同比-8.0%，环比-19.0%），基本符合预期。Q4上
线4款新游（《宝石研物语：伊恩之石》《非匿名指令》公测、《艾塔纪元》海外/
港台上线、买断制《暖雪手游》发售），但上线时间较晚收入贡献有限。
❑盈利表现：降本增效持续，23年仍有较大空间
我们预计Q4毛利为12.2亿，略低于一致性预期1.1%，毛利率19.9%（同比
+0.9pct，环比+1.7pct），毛利略低于预期主要因为我们测算Q4高毛利广告、游
戏收入占比降低，影响毛利率。
我们预计销售费用12亿，优于一致性预期1.3%，销售费用率20%（同比-
10.5pct，环比-1.2pct）。销售费用略优于预期，主要由于用户增长策略重心的改
变（由规模（MAU）转向质量（DAU）），我们判断销售费用率更为可控。预计
管理费用5.7亿，基本符合预期，管理费用率为9%（同比、环比基本持平）。预
计研发费用12.1亿，研发费用率19.7%（同比+5.9pct，环比+0.2pct）。研发费用
xiechen@stocke.com.cn
研究助理：陈相合