【行业研究报告】燕京啤酒-调研报告：2023年机构投资者交流会-变革力量，焕然一新

事件：2月28日，燕京啤酒举行2023年机构投资者交流会，新一届领导班子
董事长耿总、党委副书记以及供应链、生产中心、品牌打造、技术中心相关领
导均参与交流。核心反馈如下：
整体观感：“新燕京”加速启航，变革力量，焕然一新。线下交流会以公司用
整体观感：“新燕京”加速启航，变革力量，焕然一新。线下交流会以公司用
于内部统一思想的宣传片《相信变革的力量》拉开序幕，而后董事长介绍新领
导班子、传递引领燕京走向复兴的使命，并与各位领导一起，就大家关心的激
励改革、优化提效、高端打法等核心问题进行交流。整体感受公司交流坦诚开
放，团队冲劲十足，改革路径可循、举措加速落地，增长目标积极。
领导班子：新班子新面貌，由上至下已凝聚思想、复兴燕京。董事长耿总22
年5月上任后，搭建新管理班子，负责供应链、生产、品牌、技术的几位负责
均在40-50岁，年富力强、锐意进取。董事会也由原先15人缩减至7人，其
中独立董事4人，以开放的态度充分接受外部建议与监督。在此背景下，公司
内部明确提出变革势在必行，全面落实机制、生产、营销、管理、研发改革，
目标实现销量、收入、利润为一体的可持续增长。经过一年来调研、思考与改
革，公司由上至下已充分凝聚共识，形成“高质量发展、二次创业、复兴燕京”
的精神主基调，战斗力大幅改善。
变革进程：市场化改革推进，精实运营提效，子公司减亏成效显著。激励方面，
当前关键岗位均已实现市场化激励，对分子公司超额创造、超利分享，员工积
极性明显提升，股权激励方案也在不断推进研究。用人方面，则营造能者上、
庸者下、劣者汰的氛围，预计随着编制改革落地，或有望推进末位淘汰进一步
盘活内部动力。精实运营方面，卓越管理体系推进，生产已从过去依赖经验转
向科学化、标准化操作，质量、效益明显提升。同时，通过“1+5+n”架构增
强总部职能（如统一采购等）、发挥规模效应，定岗定编、压缩管理层级实现
精简人员，公司内部效率得到优化。上述改革动作叠加U8放量，2022年，燕
京啤酒各亏损子公司均实现减亏，5-6家弱势企业扭亏为盈。
增长目标：U8百万吨目标明确，带动量价利共同增长。大单品U8作为强化
总部、产销分离、理顺机制的抓手，战略地位突出，明确提出十四五100万吨
目标供市场检验。落地打法上，营销端代言、直播、抖音KOL、线下包店、大
篷车等全面推进，销售端加强激励、百县工程总结推广经验。除U8以外，中
档鲜啤2022、高端V10等产品构成两翼，与U8组合进店，扩大燕京品牌影
响力。精酿品牌狮王、燕京酒號小酒馆等亦逐步推进，满足消费者对精酿及社
区酒馆的需求。随着U8及其带动其余产品组合放量，燕京高端竞争优势加强，
有望实现量、价、利共同增长。
投资建议：全新精神面貌，改革势能加速，维持“强推”评级。中长期看，燕
京新班子带来全新面貌，公司由上至下战斗力明显加强，预计大单品U8放量
叠加减亏增效、机制改革，有望量、价、利三增。2023年在行业现饮复苏、成
本缓和的beta下，公司复兴加速具备强alpha潜力。我们维持2022-2024年
EPS预测0.13/0.20/0.29元，对应22-24年P/E估值105/66/46倍。估值层面，
啤酒企业盈利改善初期，市场往往按中期净利率改善潜力给予定价，参照华润
19-20年和青啤20年改善初期PE（FY1）分别突破65X/90X。我们保守预计
燕京净利率提升至10%，潜在净利润有望在3-4年内达15-20亿元，按中性17
亿利润给予30倍PE，重申23年目标市值510亿元、目标价18元，对应约
35%空间。
风险因素：U8推广不及预期，中高端市场竞争加剧，改革初期盈利波动性或
较大。
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