【行业研究报告】-【宏观专题】海外论文双周报第14期：关于反通胀，历史会告诉我们什么？

【宏观专题】海外论文双周报第14期
关于反通胀，历史会告诉我们什么？
前言
第十四期海外论文双周报继续围绕“通胀”这一高能话题展开，共选择三篇论
文。前两篇均来自于NBER的工作论文，后一篇来自美联储的Notes。
第一篇归纳总结了过去三十年里全球通胀飙升之后的四个经验规律，或许可为
第一篇归纳总结了过去三十年里全球通胀飙升之后的四个经验规律，或许可为
市场当下对全球反通胀进程的乐观预期提供一些警示。
通胀预期通常被认为主要通过价格和工资设定以及就业和投资决策来影响企
业行为，而第二篇的研究结果表明，通胀预期对企业的信贷决策也很重要，为
我们展示了通胀影响经济的又一微观渠道。
第三篇研究的是房价与通胀的关系，美国房价上涨带来住房财富效应，刺激增
加额外消费支出进而推升了非住房通胀，这在疫情期间供给受限时更为明显，
为我们理解美国通胀动力再增添了一个视角。
通胀飙升后的四个经验规律
过去两年，全球通胀飙升，学术界和政策制定者都担心通胀居高不下，以及长
期通胀预期“脱钩”。反通胀政策重回关注焦点，世界各国都希望用货币和财
政政策快速稳定地达到反通胀目标。该文用1990年-2019年55个国家的调查
数据进行事件研究，归纳总结了过去三十年里，通胀飙升后的四个经验规律：
第一，反通胀的持续时间（4.4年）大约是通胀飙升并见顶所耗时间（1.5年）
的3倍。第二，短期通胀预期的修正较快，大概一年左右；长期通胀预期的上
行幅度较低，但在后续反通胀时期仍会持续地高于飙升前的水平。第三，在通
胀飙升当年，短期名义利率平均上行幅度为2.6个百分点，随后缓慢下行，但
在整个反通胀期间，将一直高于通胀飙升前的水平。尽管名义利率走高，但短
期实际利率不会随之上行。第四，在通胀飙升后，政府往往不会选择过度紧缩
的货币或财政政策以应对，可能主要是因为通胀的飙升往往伴随着产出下降和
失业率上升，两者要修复至通胀飙升前的水平，大概需要四年。
通胀预期与企业借贷决策
随着全球通胀上升，有关通胀如何影响经济主体决策行为的问题，正变得越来
越紧迫和重要。通胀预期通常被认为主要通过价格设定、工资设定以及就业和
投资决策来影响企业行为，而该文作者的研究结果表明，通胀预期对企业的信
贷决策也很重要。论文以意大利企业为样本，揭示了外源性的通胀预期变化
和企业借贷决策之间的因果关系。
得出的结论有四：第一，通胀预期较高的企业最终会支付更高的融资利率，但
不会改变企业借贷的总需求。第二，企业倾向于减少长期贷款、增加短期贷款
来重新平衡借贷决策。第三，通胀预期上升进而预测未来利率会上行，企业也
会借新的长期贷款来偿还现有贷款，以规避未来展期时面临利率上升的风险敞
口。第四，那些对金融更为熟练的企业，当其通胀预期发生变化时，在信贷决
策调整上的反应会更快更积极。
疫情期间的美国房价上涨与非住房通胀
疫情前两年，房价上涨创造了9万亿美元的财富。该文作者主要探讨了房价上
涨带来的财富效应是否是非住房通胀上升的重要推动因素。
主要结论是：美国主要都市地区的非住房通胀和房价上涨之间存在强烈正相关
关系，这种相关性比历史上要强得多。房价上涨对名义和实际的信用卡支出的
增长也具有很强的解释力。在疫情期间，房价上涨是美国通胀的一个重要因素，
粗略计算表明，房价上涨可以解释2020年2月至2022年2月期间非住房CPI
涨幅的三分之一左右，保守估计，也可以解释13%的涨幅。
风险提示：论文理解和翻译偏差。
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