【行业研究报告】-大类资产配置系列第二篇：油价还会继续上涨吗？

2023年3月2日
总量研究
总量研究
油价还会继续上涨吗？
——大类资产配置系列第二篇
引言：
年初以来，由于国内需求恢复快于预期、欧美经济韧性强于预期，叠加俄罗斯
原油主动减产，油价开始企稳反弹，导致1月美国通胀环比跳升。市场因此担
忧若未来油价进一步上涨，将再度推升通胀上行风险，引发加息预期持续走
强。
核心观点：
今年油价出现单边上涨的概率较低，大概率维持高位震荡。随着油价从单边下
行转向震荡格局，叠加能源价格权重下调，对美国通胀影响正逐步趋缓。
从资产价格看，市场对6月加息预期的定价已相对充分，若上半年内住房通胀
开始回落、劳动力薪资增速延续收敛，在6月实际利率大概率转正的基础上，
后续再度加息概率较低。这意味着当前市场的紧缩预期或步入尾声，近期美
债、美元指数、金价的调整或告一段落。
油价反弹带动1月美国通胀数据走强
美国通胀回落过程中，预期与现实反复摩擦。去年11月、12月美国通胀数据
快速回落后，市场对未来通胀降温的形势较为乐观，进而引发加息预期降温、
降息预期升温，带动美元指数持续回落。但是，前期通胀数据的降温仍然是以
油价下跌为主导，而服务通胀并未放缓，仍处在高位。因此，随着油价从单边
下行转向震荡格局，叠加能源价格权重下调，对通胀影响正逐步趋缓。未来通
胀下行速度更多取决于滞后的住房价格何时回落，以及劳动力成本何时缓解。
如何看待未来油价上行风险？
去年12月以来，油价企稳主要源于供需、流动性等多因素转向。一是，中国
疫情快速过峰，经济复苏推升原油需求。二是，欧盟对俄制裁落地，俄罗斯石
油开启主动减产。三是，前期加息预期趋缓，美元指数由强转弱。
今年在原油供给趋紧、需求相对韧性的情况下，供需维持紧平衡。但相较2022
年，地缘风险已被多数消化，加息背景下海外经济放缓预期仍在逐步推进。我
们预计今年布伦特原油价格以85美元/桶为中枢，维持高位震荡。
上半年，需求抬升叠加供给受限，油价易涨难跌，仍存在上行空间。需求方
面，国内疫后复苏红利释放、欧美经济相对韧性，以及后续季节性需求抬升，
将推动原油需求上行。供给方面，欧盟对俄成品油出口制裁落地后，短期内俄
罗斯部分成品油出口受限，开启主动减产，对油价形成支撑。未来油价会否进
一步上涨，一是，等待国内经济的进一步修复；二是，观察俄原油实际减产是
否超预期；三是，若后续紧缩预期弱化，美元指数回落将进一步支撑油价。
下半年，随着俄罗斯成品油贸易逐步向欧盟以外地区转移，减产空间有望收
窄，叠加美国经济逐渐走向结构性衰退，或将带动油价中枢小幅下移。但总体
而言，考虑到OPEC挺价意愿较强、美国适时回购战略石油储备的诉求，油价
下行空间有限。去年12月以来，布伦特原油价格已在75美元/桶上方站稳。
风险提示：俄罗斯石油减产超预期；国内经济复苏好于预期；欧美经济维持较
强韧性。
作者