【行业研究报告】-策略周报：复苏交易有望接力

在基本面和政策面共振式驱动下，大盘突破前期震荡区间，正式站稳了
3300点。以历史经验看，PMI周期确认回升后，股市有何规律？随着经济
数据与重要会议落地，后市主线又会如何演绎？
基本面与政策面共振，沪指攻克3300。3月月报《分子向上，分母向下》
的几个结论：1、抛开长期经济中枢的判断，我们当前切实能看到的宏微观
信号都是向上改善的；2、市场向上的驱动更多来自分子端，而阻力则多来
自于资金情绪、美元流动性；也即分子向上、分母向下，指数层面并不存
在大的风险；3、只要经济和政策预期不发生大的折返，最小阻力方向依旧
是沿着【低位+分子上修】方向做贝塔的下沉与扩散。本周，基本面、政策
面共振式驱动下，中字头、TMT齐头并进，沪指终于攻克3300点。
PMI周期确认回升后，市场有何规律？历史经验看，排除2013-2015年
市场大幅波动的特殊时期外，3个月移动平均处理后的PMI数据与A股宽
基指数的股权风险溢价水平，存在明显的正相关性。也就是说，当经济状
况确认向好时，市场风险偏好多会跟随升温；反之，当经济活动趋于下行
时，权益市场情绪也会跟随回落。拉长周期看，PMI同比数据确认转正后，
各宽基指数一般都有不错表现，全A指数首月的绝对收益中位数达到了
5.4%；结构层面，PMI同比确认转正后，各宽基指数呈普涨态势，初期，
成长-价值包括大-小盘通常不会明显拉开差距，拉长维度看，小盘成长将
会逐步展现出优势；行业层面，政策导向型的金融地产板块表现相对较差，
而制造和消费板块在初期以及中期均表现较好。
“两会”落地后，主线预计逐步回归复苏交易。若从2022Q4算起，本轮
市场自底部上行持续时间已经超过1个季度，随着“两会”落地，是否需
要担心回调风险？我们认为，大可不必。其一，尽管历史经验显示，春季
行情于“两会”后结束的概率较高，但当前PMI周期（MA12）刚刚确认上
行，以上文经验来看，复苏前期权益资产大多会获得较好的表现；其二，
考虑到2023年复杂的海外形势以及疫情隐患，关于政府工作报告2023年
5%的经济增长目标，更多应该从底线思维，而非预测思维去解读；其三，
在政府工作报告目标中，将着力扩大国内需求放在首要目标，并没有看到
收缩性政策迹象，因此，政策预期落空或转向的风险并不存在。
对于后市而言，“两会”落地后，市场主线预计逐步回归基本面；而现阶
段股市所面临的基本面环境依旧是“分子向上、分母向下”：A股向上的
驱动，更多来自于分子端（经济上修&产业政策）；而阻力更多来自于货
币、资金情绪以及美元流动性等分母端变量。风格层面，小盘成长（与内
资情绪和美元流动性强相关）面临压力更大；主线选择上，后市的进攻方
向依旧是沿着【分子上修+低位】方向做贝塔的下沉与扩散。
行业配置建议：分子向上，分母向下；围绕复苏交易做下沉与扩散。
（一）贝塔低位下沉：复苏交易+低位下沉，推荐建材、家电、工程机械、
保险；（二）顺周期成长扩散：关注基本面反转或前期滞涨的顺周期成长：
广告传媒、通信设备、医疗服务/商业。
风险提示：1、疫情发展失控；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。
作者
研究助理李浩齐