【行业研究报告】-西南策略图集—2023年2月

决叠加天然气危机担忧使得市场对于欧洲经济较为悲观，但最近几个月实际经
济数据表现大多超出市场悲观预期，欧洲经济意外指数明显上行与美国形成鲜
明对比。欧元区22年GDP增长3.5%，高于中国的3%和美国的2.1%；四季
度环比增长0.1%，高于市场预期的-0.1%。但如果考虑到爱尔兰四季度GDP
异常之高（同比增长13%，原因可能是爱尔兰避税政策吸引大量外来投资），
异常之高（同比增长13%，原因可能是爱尔兰避税政策吸引大量外来投资），
将其剔除后欧元区GDP负增0.1%，欧洲经济可能并没有看上去那么强。瑞典
制造业PMI领先指标对欧元区整体有3个月的领先性，同时最新值依旧在下滑。
瑞典消费数据与长期趋势线的偏离已经是1998年以来最大；房价最新同比为
-14%，房地产价格下探幅度同样超出过去几轮下行周期。制造业PMI中的就
业分项对瑞典制造业实际就业人数有6个月的领先性，指向其将进入下行。瑞
典最新四季度GDP环比收缩0.6%，或许对欧洲来说是一项预警信号。
接近美国衰退阈值的指标集：我们收集了十多个在历史上走势均能对美国后续
经济是否进入衰退具有指引的指标，当前来看均指向美国经济继续承压。
利率对中美股市风格的不同指引，中概互联相对沪深300显示出更强的顺周期
属性：市场风格通常被认为受利率影响较大，然而在不同市场可能有不同表现。
美国价值成长之比和10年期美债利率相关性较高，但对国内来说利率对风格
切换的指引度有所下降，例如2013年全年国内利率大幅抬升，在当时科技产
业周期驱动下创业板反而大幅跑赢。中概互联和沪深300之比却显示出与中国
十年期国债收益率一定的正相关性，这可能缘于当国内经济预期回暖时，外资
出一定的“顺周期”增强属性。
TerminalRate上冲至DotPlot上限，风险资产或可得一夕安寝：CPISwap1y
在22年Q2筑顶后，每次终点利率打到DotPlot上限均意味着紧缩交易的暂
歇：6月15日、10月15日均为终点利率定价上冲至点阵图上限的时间，对
应两波风险资产的触底反弹（前期当1y通胀预期处于顶部区间时不符合这个
规律：4月初终点利率触及上限反而是股指顶部）；10-11月股市反弹后在12
月的回落是在定价经济超预期下行，此后经济数据连续超预期将前期衰退的过
度悲观的预期证伪，而后又把持续回落的通胀预期拉起，伴随紧缩交易阴影再
次冲击市场，重新推动终点利率推升至点阵图利率上限；叠加当前经济意外指
数已经上冲至高位，这也许意味着短期这一波紧缩定价对于风险资产的约束力
在逐渐式微，市场或许可得一夕安寝。
风险提示：历史归纳模型失效的风险。
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1.从原材料扩产视角，看哪些制造行业有
望出现“营收-成本”剪刀差
(2023-02-04)