【行业研究报告】新巨丰-投资价值分析报告：打造无菌包装行业的国家队

2023年3月9日
公司研究
公司研究
打造无菌包装行业的国家队
——新巨丰（301296.SZ）投资价值分析报告
新巨丰——中国无菌包装材料行业小巨人：公司是中国最大的内资控股无菌包装
企业，深耕液态饮品无菌包装领域，现已拥有以伊利、新希望与夏进乳业等为核
心的客户群体。2014-2021年，公司营收由3.5亿元增至12.4亿元，CAGR为
19.8%；同期归母净利润由0.44亿元增至1.6亿元，CAGR为20.0%。2022年
前三季度，公司实现营收11.2亿元，同比增长30.1%；归母净利润为1.22亿元，
同比增长4.0%。
无菌灌装行业成长可期，国产替代帷幕开启：中国液态奶存在供需地理分布错配
的状况，在一定程度上促成中国无菌灌装行业与液态奶互相成就，携手并进。根
据益普索的预测，受益于液态奶扩容，2025年无菌包装行业规模将增至250亿
元。受益于自身生产制造能力进步与反垄断法的实施，中国企业在无菌包装材料
领域已开启国产替代进程，叠加下游客户降成本与维护供应链安全性的考虑，我
们认为以新巨丰为代表的国产无菌包装公司已步入黄金成长时期，未来有望持续
提升市场份额。
TetraLaval——值得中国企业学习的巨头：TetraLaval（利乐拉伐集团）是全
球最大无菌灌装综合解决方案供应商，TetraPak（利乐）作为核心子公司提供
半数以上收入，液态奶包装是TetraPak的核心品类，而亚太地区为其最大市场，
受反垄断政策的影响，利乐近年来在中国销售额逐年下滑。复盘利乐成长史，我
们总结出四条成功经验：1）以“剃须刀-刀片”的闭环模式赚取利润，以高专利
壁垒保护利润；2）深度参与全产业链，赋能客户提效；3）积极助力下游客户
塑造碳减排体系，帮助下游客户铸造较高的“碳壁垒”；4）以公益营销的方式
突破B端业务的局限性，打入消费者心智。
公司收购纷美包装，壮大“国队”实力：2023年1月，新巨丰通过收购纷美包
装部分股权，成为纷美第一大股东。我们认为通过此次收购，新巨丰不仅能够吸
收纷美在技术和专利方面的优势，整合彼此的客户资源；而且将对手变成盟友，
形成合力，打造中国无菌包装产业的国家队，在全球反垄断的背景下，更好地扩
大本土企业的市占率，同时凭借纷美已在海外建立的生产和销售资源，向全球市
场挺进。
盈利预测、估值与评级：我们预计2022-2024年公司营收分别为
15.88/20.75/26.62亿元，同比增速分别为27.9%/30.6%/28.3%；归母净利润
分别为1.63/2.70/3.16亿元，同比增速分别为3.8%/65.3%/17.3%，折合EPS
分别是0.39/0.64/0.75元，对应PE分别为45/27/23倍。鉴于公司是中国无菌
包装的龙头企业，且成为纷美包装的第一大股东，未来公司在中国的市场份额有
风险提示：原材料价格上涨幅度较大，客户拓展不及预期，行业竞争加剧，次新
股股价波动风险，收购纷美后整合风险。
公司盈利预测与估值简表
指标202020212022E2023E2024E
营业收入（百万元）1,0141,2421,5882,0752,662
营业收入增长率8.48%22.42%27.91%30.64%28.25%