【行业研究报告】泸州老窖-公司首次覆盖报告：双品牌齐驱并进，老窖迈向复兴征程

——公司首次覆盖报告
zhangyuguang@kysec.cn
证书编号：S0790520030003
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证书编号：S0790521060002
公司作为浓香白酒典范，2015年以来改革效果明显，国窖和老窖两大品牌形成
双轮驱动，品牌专营模式下渠道掌控力明显提升，全国化市场拓张稳中有进，同
时在股权激励加持下，未来公司有望保持高速增长。我们预计公司2022-2024年
实现归母净利润分别为103.9、130.4、162.3亿元，EPS分别为7.06、8.86、11.03
⚫高端白酒市场稳步扩容，国窖稳居第三大高端品牌，行业量价空间充足
2015年以来高端白酒市场快速扩容，2015-2022年CAGR约20%，预计2022年
市场规模约1900亿元。目前行业格局呈现头部集中，尾部分散特点，国窖1573
已成功站稳第三大高端白酒品牌，未来具备较大量价成长空间。量价拆分看，销
量增长受益于高净值人群数量增加，预计2021-2025年高端酒销量CAGR约8%，
价格受益于居民收入水平提升，预计2021-2025年高端酒价格CAGR约5%。
⚫高中低价位产品线共同发展，渠道和市场精细化运作
公司坚定推行双品牌战略，产品结构覆盖高中低价格带，分产品看，高档国窖贡
献主要收入，其中高度国窖做品牌，低度国窖做增量，高低度产品相互促进发展；
中档特曲60版和老字号特曲卡位次高端价格带，调整后处于快速放量期；低档
重点夯实塔基产品矩阵，推出高光、黑盖加大布局高线光瓶酒赛道。渠道上推行
品牌专营模式，因地制宜灵活管控，终端掌控力明显增强。市场布局上优势市场
稳固加强，并推进东进南图战略，培育潜力市场消费氛围，全国化潜力充足。
⚫管理层经验丰富，团队向年轻化发展，股权激励进一步激发活力
公司现任管理层经验丰富，核心高管任职时间较长且均由公司内部成长而来，对
经营管理和发展规划有深入理解，同时团队晋升机制较好，管理骨干向年轻化发
展，有助于增强团队内部活力。2021年公司推出股权激励计划，覆盖人员范围
较广，有望进一步调动管理团队积极性，激发公司整体经营动力。
⚫风险提示：宏观经济下行、产品升级不及预期、白酒行业竞争加剧。
财务摘要和估值指标
指标2020A2021A2022E2023E2024E
营业收入(百万元)16,65320,64225,24830,54937,167
YOY(%)5.324.022.321.021.7
归母净利润(百万元)6,0067,95610,39213,03816,233