【行业研究报告】恩捷股份-2022年度业绩点评：业绩符合预期，持续关注隔膜龙头

事件：2022年全年营业收入125.91亿,同比+58%;归母净利润40.0亿,同比
增长47%;扣非归母净利润38.4亿元,同比增长50%。其中,22Q4归母净利润
7.7亿元,同比-20%,环比-36%;扣非归母净利润7.3亿,同比-23%,环比-
38%。22Q4毛利率42.7%,环比下降6.3pcts;22Q4费用率16.1%,环比上升6.9%;
38%。22Q4毛利率42.7%,环比下降6.3pcts;22Q4费用率16.1%,环比上升6.9%;
22Q4净利率23.4%,环比下降10.8pcts。
隔膜出货量环比微降,单平净利有所下降。我们预计公司Q4隔膜出货11-12
亿平，环比下降约5%，主要系12月出货受疫情影响。按扣非归母净利润口径
计算，我们预计公司全年隔膜业务单平净利0.8-0.9元，其中22Q4单平净利
润约0.6-0.7元,主要系股权激励费用、Q4新设备投入的财务费用及疫情影响
产能利用率导致。
全球产能布局加速,干法、铝塑膜即将贡献利润。公司隔膜产能不断释放，预
计今年将显著放量，2023年底产能将达到100亿平，2025年目标交付能力超
120亿平。同时,公司布局海外工厂，欧洲匈牙利工厂正在按计划建设中，美
国俄亥俄工厂也在规划中。此外，公司在干法及铝塑膜的大客户验证顺利，预
计23年起量，即将贡献利润。
投资建议：考虑到公司为全球最大的湿法隔膜生产商，集规模、技术、人才、
客户、设备等优势于一体的行业龙头企业，但受行业竞争加剧和下游新能源车
销量承压的影响，我们预计公司2023-2025归母净利润分别为59.38/81.57/99.65
亿元（前值70.33/94.74/-亿元），当前市值对应PE分别为17/12/10倍。参考可
比公司估值，给予2023年25xPE，对应目标价166.4元，维持“强推”评级。
风险因素：终端需求不及预期，上游原材料价格波动等。
。[ReportFinancialIndex]