【行业研究报告】爱美客-业绩增长相对平稳，股权激励计划提振信心

➢营收/归母均同增30%+，增长相对稳健。2022年全年公司实现营收19.39亿
元/+33.91%，归母净利润12.64亿元/+31.90%；Q4单季实现营收4.49亿元/+5.80%，
元/+33.91%，归母净利润12.64亿元/+31.90%；Q4单季实现营收4.49亿元/+5.80%，
归母净利润2.71亿元/+9.03%。分产品来看，公司溶液类产品收入达12.93亿元
+23.57%；凝胶类产品收入达6.38亿元/+65.61%，其中濡白天使处于快速放量期，
增长迅速，截至2022年底已进入超过600家医疗美容架构，授权700余名医生。
➢毛利率稳中有升，持续加大研发投入。2022年公司毛利率达94.85%/+1.15pct
（其中溶液类产品毛利率94.23%/+0.41pct，凝胶类产品毛利率96.52%/+1.97pct），
主要考虑公司高毛利产品濡白天使、熊猫针销售占比持续提升推动毛利率上行；净
利率65.38%/-0.74pct；费用端，销售费用率8.39%/-2.42pct，控制良好；管理费用
率6.47/2.00pct，主要系港股上市服务费和人工费增长；研发费用率提升1.86pct至
8.93%，截至2022年底，公司研发人员占比25.39%，已累积拥有专利49项。
➢发布股权激励计划，彰显疫后发展信心。公司拟向激励对象授予的限制性股
票总量不超过41.73万股，约占公司股本总额的0.19%；首次授予的激励对象总人数
共计141人，包括董事、高级管理人员、中层管理及核心技术人员；考核目标是以2022
年营业收入为基数，23-25年营收增长率不低于45%/103%/174%；或以2022年净利润
为基数，23-25年营收增长率不低于40%/89%/146%。
➢在研产品储备丰富，巩固长期竞争力。公司在多个医美优质细分赛道进行强
化布局：1）体重管理与减脂：利拉鲁肽注射液已完成Ⅰ期临床实验，重新规划去氧
胆酸注射液项目，并引入司美格鲁肽注射液，均处于临床前研究；2）肉毒素：与韩
国HunosBP签订经销框架协议，授权公司作为中国区唯一经销商，享有“HUTOX”肉毒
素排他性的进口、经销等权利，目前肉毒素产品管线处于Ⅲ期临床阶段，预计2024年
获批上市；3）胶原蛋白：通过收购从事动物胶原蛋白产品提取和应用的沛奇隆公司
100%股权，战略性布局胶原蛋白领域。此外，公司在研产品中用于颏部及颞部填充的
透明质酸注射剂、第二代埋植线、利多卡因丁卡因乳膏等均已进入临床试验期。
➢盈利预测与投资建议：考虑疫后复苏+濡白天使持续放量+在研产品逐步落地
下公司成长可期，且股权激励下有望加速业绩兑现，我们上调核心单品嗨体和潜力
新品濡白天使等增长预期，预计公司23-25年归母净利润达19.72/28.34/38.24亿元
（原23-24年为19.63/27.96亿元），EPS为9.12/13.10/17.67元（原23-24年为
9.07/12.92元），参照可比公司，我们给予公司2023年78倍市盈率，目标价格709.31
➢风险提示：市场竞争加剧的风险；新产品开发和注册风险；新品表现不及预
期风险。
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财务数据和估值