【行业研究报告】-2023年2月物价数据点评：非典型通缩？

2023年2月物价数据点评
非典型通缩？
非典型通缩？
2022年03月09日
2023年2月，全国居民消费价格同比上涨1%，环比下降0.5%；全国工业生产
者出厂价格同比下降1.4%，环比持平。
当市场还在思考2023年能否迎来一场通胀时，春节后一份物价数据展现出的反
而是通缩苗头，引发市场关注。
我们认为本月PPI价格环比由负转平，反映工业企业生产复工边际回暖。结构上
生产资料价格向好，然而生活资料走势仍偏弱。本月CPI“通缩”有三层原因。
春节错位影响；短期供需修复节奏差异；居民收入预期有待进一步夯实。
我们强调，疫后消费需求修复并非一蹴而就。参照海外疫后经验，消费后续动能
与居民就业工资预期紧密相关，而这有赖于宏观层面能否有一个较为稳定的增长
动能，或许2023年地产表现取决于消费后劲有多强。
我们维持原有判断，2023年到底是迎来一场通缩还是通胀，关键在地产能否企
稳，又或在多大程度回升。与其关注通胀，还不如关注房价。
➢PPI表现尚可，尤其生产资料价格走势反映国内外生产偏强。
生产资料价格环比由下降0.5%转为上涨0.1%；生活资料价格环比下降0.3%，
降幅持平上月。生产资料价格强势有两方面原因，一则2月中旬之后国内复工复
产进度全面加速。螺纹表观消费等高频数据显示，春节后三周开始，工程实物工
作量加快转化，工业品需求都出现边际好转。二则海外经济短期内足够韧性，2
月全球PMI反弹可以印证，同时开年1-2月国内成品油以及钢材出口攀至历史
较高水平。
➢CPI同比降幅较深，反映消费供需表现及未来持续性较为复杂。
本月食品项CPI和核心CPI环比双双收缩，引发通缩交易的忧虑。
除却节日需求效应退坡，我们认为食品项价格环比走弱更多来自供应端的改善。
2月食品烟酒类价格环比下降1.3%，影响CPI下降0.38个百分点，贡献了约
76%的环比降幅。一则，能繁母猪存栏2022年12月环比微增，供应压力仍在
加大对价格形成较强压制，猪肉价格环比下降11.4%，贡献了约34%的整体环
比降幅。二则，节后天气回暖，市场鲜活食品供应补量，鲜菜等价格皆出现季节
性回落，负向拉动同样显著。
核心CPI收缩反馈的宏观现实会相对更复杂一些，首先是春节错位影响。
2月核心CPI环比下跌幅度达0.2%，整体表现其实偏正常，往年春节后核心通
胀环比一般会回调0.3个百分点以内幅度。
本月核心CPI的数据下行还有一个重要原因在于供需短时结构错配。
随着节后劳务到岗率逐步恢复，出行热度常态退坡，物价出现一段正常回落。百
度迁徙指数以及拥堵延时指数走弱，可做辅助验证。
2023年通胀表现，关键在于今年宏观层面能否有一个较为强劲的增长动能。
站在2023年，宏观经济复苏能否持续关键仍在于地产能否企稳，房市企稳对于
避免中国经济后续滑入实质性通缩的风险意义重大，这也意味着，房价指标或许
能够为观察后续消费的持续性提供较强的参考。
➢年内PPI怎么看？上下半年驱动逻辑各不同。
我们对海外宏观以及全球经贸周期的判断维持不变，即全年来看全球经贸周期处
于下行通道，上半年海外需求偏韧性，下半年海外需求有快速收缩风险。
上半年全球需求难迎来大反弹，加之美联储货币政策仍将维持偏鹰姿态，预计能
源（全球定价）以及有色金属（金融属性较强）上半年难有强势表现，这也意味
着上半年PPI环比支撑力非常有限。
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