【行业研究报告】-【宏观快评】3月日央行货币政策会议点评：日银新行长可能带来什么政策调整？

日央行货币政策会议有关材料及公布时间：（1）政策声明（statement）：日央
行一年召开8次货币政策会议（MPM），会后发布货币政策声明，发布时间在
北京时间11:00左右，若官员间有重大分歧可能延后发布。
北京时间11:00左右，若官员间有重大分歧可能延后发布。
（2）新闻发布会：政策声明发布当天下午北京时间14:30召开新闻发布会，
会上日央行行长会阐释政策决议并答记者问。新闻发布会后第二天日央行将公
布行长发言稿及答记者问内容，但仅有日语版本。
（3）意见摘要：决议公布后10天左右发布官员意见摘要（Summaryof
Opinions），主要内容包括日央行官员对于经济和金融发展、通胀形势以及货币
政策的意见，还包括来自财务省和内阁办公室的政府代表的主要意见。
（4）经济活动和价格展望：日央行在每次季度初的货币政策会议（即1、4、
7、10月会议）声明发布的同时发布经济活动和价格展望。
（5）会议纪要（minutes）：MPM政策决议发布后大约7周公布会议纪要，其
中比较重要的内容是政策委员会成员关于货币政策决议的讨论。今年1月
MPM的会议纪要将于3月24日公布。
本次3月会议，重要参考材料仅有政策声明以及新闻发布会。
政策决议：3月会议日央行维持负利率和YCC不变。
新闻发布会：黑田坚持鸽派立场，但重点是植田怎么看。黑田认为“今年甚至
明年讨论退出宽松都不合适”，另外，值得注意的是，黑田提到“去年12月调
整YCC并未消除债券市场的功能扭曲”。但黑田即将离任，因此重点还是植田
怎么看。黑田并未对植田可能采取的政策措施做出评价。
市场即期影响：黑田即将离任叠加决议符合市场预期，对市场影响较小。声明
发布后一小时左右，美元兑日元汇率仅升高约0.04%至136.79的高点，随后又
有下降。会后利率掉期市场对于日央行加息预期边际转鸽，首次加息预期由9
月推迟至10月。
二、日央行政策调整的情景演绎
本次会议是黑田东彦任行长的最后一次货币政策会议，黑田未在最后一次会议
上再度调整政策，符合市场预期。事实上，自提名新行长植田和男以来，市场
已经将目光放在4月新行长上任后可能给政策带来哪些调整。基于此，本文试
图厘清日央行政策调整有哪几种情景，哪种情景可能性较大？对此，首先要搞
清楚我们说的“日央行政策调整”究竟指的是调整什么，即日央行的“宽松”
究竟包括什么；其次再回答哪些“宽松”最有可能面临调整。
1、日央行的超宽松政策框架
首先梳理当下日央行宽松政策框架的历史沿革和发展脉络，搞清楚究竟有什
么“宽松”。有几个要点：1）价格稳定目标有两个核心，一是2%的目标水平
（强调可持续），二是日央行与政府《联合声明》中的“尽早”实现。
2）达成价格稳定目标的关键是工资上涨和通胀预期提升。日央行旨在实现2%
价格稳定目标的基本思路可以简单归结为形成“让民众观察到通胀可持续上升
→公众通胀预期提升→观察到通胀进一步提升”的正反馈循环。其中“让公众
观察到通胀可持续上涨”的一个关键就在于推动工资结构性上涨。日央行现任
行长黑田东彦曾表示要让通胀达到2%，工资增长必须达到3%左右。候任行
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