【行业研究报告】西藏药业-23年收入指引超预期，重磅产品新活素正高速放量

投资要点
事件：公司发布2022年度报告，2022年实现营业收入25.5亿元，同比增
长19.5%，实现归母净利润3.7亿元，同比增长77.0%，实现扣除非经常
性损益净利润3.7亿元，同比增长453.6%。
新冠疫苗项目拖累影响当期利润，还原后经营净利润近7亿元。2022年，
公司对俄罗斯疫苗项目相关长期资产、存货计提减值损失及开发支出转费
用化共计3.27亿元，影响了当期利润，还原后实际净利润近7亿元。核
心品种新活素方面，2022年收入达22.5亿元，占公司总收入比约88.1%，
心品种新活素方面，2022年收入达22.5亿元，占公司总收入比约88.1%，
对应销量616万支，同比增长33.7%，新活素作为公司收入主要来源，2023
年整体销售或有望超预期。依姆多受集采及原料药供应波动的影响，2022
年收入为1.65亿元，同比下滑45.2%，考虑到公司已顺利完成“依姆多技
术转移”中国市场原料、辅料、包装材料及成品方法学验证/确认等工作，
预计该产品未来市场销售有望企稳。毛利率和净利率方面，受新活素占比
不断提高影响，2022年公司毛利率和净利率分别为94.3%和14.7%，相较
于去年同期分别提升4.7和4.7个百分点。
23年收入指引超预期，核心创新药新活素还很大空间。根据公司经营指引，
23年目标实现收入35亿元，总成本控制在25亿元以内，收入同比增加
37%。我们认为未来公司业绩驱动力仍然是新活素的快速放量，新活素的
销售增长将受到“心衰患者人数的持续上升”叠加“医生端用药的持续认
可”的影响。（1）心衰人群突破1200万人且将持续增加，根据《Prevalence
andIncidenceofHeartFailureAmongUrbanPatientsinChina》数据，
2017年中国25岁以上心衰患者人数约为1210万人，每年新发患者约300
万人，近年随着人口老龄化加剧，中国心衰患者数量还有继续增长的趋势。
此外超过3.3亿人的心血管疾病患者和广大慢性病患者生命周期延长也将
带来庞大的心衰患者人群。（2）新活素用量空间超2000万支，渗透率仍
然较低，根据人均用量4-5支新活素和约500-600多万次急性心衰住院次
数测算，新活素用量将突破2000万支，目前新活素2022年销量仅为616
万支，渗透率仅为24%-30%。（3）指南推广和医生认可有望加速新活素放
量，在治疗急性心衰领域，新活素可以优化前后负荷，增加钠盐排泄和利
尿，在临床上发挥着重要作用，相较于其他治疗性化学药物，新活素作用
更全面，同时作为生物制剂也具有生物利用度高、副作用轻微等优点，临
床上优势较为明显。目前多项指南已经将新活素列入急性心衰治疗推荐目
录，未来专家医生的认可也将持续推动产品的高速放量。
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