【行业研究报告】-【宏观快评】 2 月非农数据点评：时薪增长对通胀的压力仍未缓解

主要观点
一、新增非农好于预期，时薪增速弱于预期
2月新增非农就业人数再度好于预期，行业结构上，批发零售业新增就业人口
继续回升。1月零售业和批发业新增就业人数分别录得5万人、1.1万人，较
前值提升1.6万人、0.2万人。2月多数服务业新增非农就业人数较上月有所
前值提升1.6万人、0.2万人。2月多数服务业新增非农就业人数较上月有所
回落，不过服务业合计新增就业人口仍在20万人以上，处于历史偏高水平。
2月失业率超预期走高。从失业人口结构看，失去工作以及结束临时工作的人
口提升，2月为275.2万人，前值252.9万人。劳动参与率继续提升，其中按
年龄结构看，“黄金年龄”劳动者参与率继续回升，2月录得83.1%，环比1
月提升0.4个百分点。
2月非农时薪增速略低于预期。2月非农时薪同比+4.6%，预期+4.7%，前值
+4.4%；环比+0.2%，预期+0.3%，前值+0.3%。分行业看，多数行业时薪回落
至历史+1倍标准差区间附近。其中，专业和商业服务业、教育和保健服务、
休闲和酒店业、其他服务业时薪同比增速分别录得+4.8%、+4.3%、+6.9%、
+4.1%，时薪增长均已相对缓和。
不过，当前非农职位空缺率仍在高位，特别是服务业职位空缺率仍在偏高水
平，时薪增长中枢较难回落至疫情前水平。1月非农职位空缺率6.9%，较前
值7.1%有所回落。分行业来看，多数服务业职位空缺率仍远高于历史+1倍标
准差上限，专业和商业服务、教育和保健服务、医疗保健、休闲住宿业1月职
位空缺率分别录得8.7%、7.7%、8.3%、9.2%，接近历史最高值水平。
2月失业率走高、时薪回落，叠加近期美国金融市场流动性风险事件，非农数
据发布后美联储加息预期有所降温。非农数据发布后，美联储3月加息50bp
的概率由68%降低至40%，同时12月美联储启动首次降息的预期再次提升。
我们认为SVB事件大概率不会对整体金融市场稳定性构成冲击，美联储决策
的核心大概率仍将基于通胀与经济基本面。而目前美国核心通胀仍具韧性，通
胀宽度没有实质性回落，经济浅衰退大概率将在9-12月前后出现，根据鲍威
尔本周演讲中所提及的内容，美联储“最终利率水平可能高于此前预期水平”，
未来市场对美联储加息预期重新升温的风险依然存在。
2、劳动力人口持续不足或带来时薪中枢的长期提升
疫情发生以来，美国劳动力供给不足问题成为时薪居高不下的重要原因。而劳
动力供给不足除了劳动参与率的下降外，适龄劳动人口本身的减少也不容忽
视：疫情以来劳动力人口始终未能回升至疫情前的趋势值。堪萨斯联储在最近
的研究中指出移民人口的大幅减少或是带来劳动人口下降的诱因之一，而劳
动人口的长期不足或将带来疫情后非农时薪增速中枢的长期提升。
移民人口的大幅减少或进一步加剧了劳动力供给不足，特别是对相对低端的
服务业就业人口供给形成较大影响，带来薪资上涨压力。收紧的移民政策使
得2016-2021年间移民净人数少增340万人。根据作者的预测，如果保持2016
年前的移民趋势，则2021年将额外有115万移民进入美国，其中一部分将进
入劳动力市场。
而移民人数减少与劳动力供给紧张之间的关系也有迹可循。通过对照2015年
各行业就业人数中外国移民的占比与2021年相较2016年职位空缺率的变化，
可以看到，外国移民占比更高的行业职位空缺率也通常涨幅更大，即移民减少
加剧了劳动力短缺。最典型的行业包括建筑业、休闲和酒店业、其他服务业。
风险提示：美国通胀回落超预期
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