【行业研究报告】晶科能源-公司首次覆盖报告：晶科能源：一体化组件龙头，引领TOPCON新时代

周期，从依赖政策支持及补贴到平价时代全面到来，凭借的是中国光伏制造
技术进步及规模效应下实现成本大幅下降，2010-2021年全球光伏平准化度
技术进步及规模效应下实现成本大幅下降，2010-2021年全球光伏平准化度
电成本由0.42美元/度下降至0.05美元/度，降幅达88%，目前光伏发电在
全球大部分地区已实现平价。在全球碳中和目标确定下，我们认为光伏行业
中长期成长性确定性较强，预计2022-2025年全球新增装机有望从238GW
增至500GW，年均复合增速达28%。组件环节制造工艺壁垒较低，品牌渠
道为核心竞争力，领先企业规模优势不断扩大，近年来行业集中度不断提升，
2018-2022年，CR5从38.4%提升至约68%。
电池片自供率提升，引领行业实现TOPCon大规模量产。截止2022年末，
公司预计硅片、电池片和组件的设计产能预计分别为65/55/70GW，电池片
自供率从2021年的53%提升至近80%。预计2023年底，公司单晶硅片、
高效电池和组件的产能将分别达到75/75/90GW。此外，公司作为行业从P
型向N型技术转型升级的领军者，早在2019年就率先建立了N型
TOPCon电池900MW量产线。预计2022年底，公司预计TOPCon产能达
到35GW，占总产能比例超过60%，成为行业首家N型组件年出货超10GW
的组件企业。截至2022年底，公司已满产的TOPCon电池平均量产效率已
达25.1%，2023年底公司目标实现N型量产效率为25.8%。2023年全年
公司预计组件出货量在60至70GW之间，N型出货占比将达到60%左右，
N型组件出货量与市占率有望继续保持行业领先。
公司依托品牌渠道优势，加速布局储能+BIPV赛道。经过多年的发展，公
司收获了国际知名的品牌声誉、良好的市场品牌形象，目前公司依托自身品
牌优势，加速布局储能+BIPV赛道，其中公司家庭户用及工商业储能业务主
流市场渠道已经逐步打开，BIPV产品已在商业大楼光伏幕墙、光伏车棚顶、
阳光房等项目成功应用，未来有望成为公司业绩新增长极。
盈利预测和估值。我们预计2022-2024年公司整体实现营收830.75、906.76
和1111.09亿元，同比增长104.77%、9.15%和22.53%，归母净利润29.47、
71.72、92.23亿元，同比增长158.2%、143.38%和28.56%。对应PE为
53/22/17倍，鉴于公司2022-2024年净利润复合增速较高，N型TOPCON
组件市占率领先，回A后财务费用、管理费用逐步改善，且多元业务协同
风险因素：光伏新增装机不及预期风险；N型技术进展不及预期风险；公
司产能扩张不及预期风险。