【行业研究报告】京东物流-2022扭亏为盈，与德邦协同效果初显

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收入快速增长带动毛利率提升，年度Non-IFRS净利润扭亏为盈：公司
2022Q4收入430亿元人民币，同比增长41.1%，不含德邦总收入同比增长
13.0%，Q4较全年收入增速放缓主要因疫情影响履约及客户生产运营。根
据是否使用仓储服务划分收入，一体化供应链客户收入/其他客户收入分别
录得211/219亿元人民币，同比增长4.0%/115.7%，其他客户的快速增长主
要由于快递快运服务的业务量增加及德邦集团合并的增量。毛利率录得
要由于快递快运服务的业务量增加及德邦集团合并的增量。毛利率录得
8.9%，同比下降0.1个百分点，主要因外包成本/折旧及摊销/其他营业成本
占收入比重同比增加2.1个百分点/0.5个百分点/1.5个百分点，外包成本占
比提升主要因快递快运服务增长，导致综合运输的外包服务需求增加。录
得净利润4.92亿元人民币，同比下降19%，经调整净利润录得10.04亿元，
同比增长19.2%，经调整净利率2.3%，不含德邦的经调整净利率为2.0%。
2022年全年收入1374元人民币，同比增长31.2%，不包含德邦总收入为
1230亿元，同比增长17.5%。毛利率录得7.4%，同比增长1.9个百分点，
年度亏损从2021年的157亿元收窄至2022年的11亿元，经调整净利率为
0.6%，不包含德邦经调整净利率为0.2%，2022年实现扭亏为盈。
加大直播电商合作，京东航空有望持续提升实效性：公司不断深化与抖音
的合作，服务范围从快递延伸至供应链，2023年春节京东物流成为了快手
“春节不打烊“的官方物流合作伙伴。京东航空截至2022年底，3架全货
机均已常态化运营，运营包括深圳往返杭州、南通往返北京、深圳往返无
锡的三条航线，随着主要城市逐步被覆盖，京东物流实效性有望持续提升。
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协同效果凸显，德邦实现降本增效：2022年德邦收入313.92亿元，同比增
长0.1%；归母净利润6.5亿元，同比增长339.89%，体现出双方在场地、
运输网络等环节的合作及精细化管理的协同效果，为德邦实现降本增效。
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分别达到1730亿、1993亿、2262亿元，增速分别为25.9%、15.2%、13.5%。
经调整净利润分别达到12.32亿、18.29亿、32.19亿元，经调整净利润率分
别为0.7%、0.9%、1.4%。假设人民币兑港币汇率为0.84，目标价对应
2023-2025年市销率分别为0.7x、0.6x、0.6x。
风险提示：1）逆风环境影响持续；2）并购协同效应低；3）行业竞争激烈；
4）业务开放不及预期；5）客户结构调整不及预期。
主要财务指标
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会计年度
2022A2023E2024E2025E
营业收入(百万元)137,402173,019199,259226,178