【行业研究报告】南侨食品-22年收入同减0.4%，盈利能力有望修复，冷冻面团积极扩产高增可期

事件：公司发布2022年年度报告。2022年公司实现营业收入28.61亿元，同减
0.4%；实现归母净利润1.61亿元，同减56.41%。其中2022Q4公司实现营业收入
7.82亿元，同减4.38%，归母净利润为0.28亿元，同减70.69%。
收入端：22年公司实现营业收入28.61亿元，同比减少0.40%，主要是由于国内经
济环境的变化对线下消费市场带来了不可避免的冲击，导致公司主要产品的销量相
济环境的变化对线下消费市场带来了不可避免的冲击，导致公司主要产品的销量相
比去年同期略有下降。1)分季度来看，2022年Q1/Q2/Q3/Q4公司分别实现收入6.60
亿元/7.66亿元/6.54亿元/7.82亿元，同比变动1.94%/7.17%/-5.71%/-4.38%。2)分产
品来看，2022年公司在烘焙应用油脂、淡奶油、乳制品、冷冻面团、馅料上分别
实现营业收入15.40亿元/5.10亿元/5.93亿元/1.96亿元/0.14亿元，同比变动
-8.91%/6.90%/18.05%/10.35%/-12.88%。淡奶油、乳制品、冷冻面团产品实现快速
增长的原因在于积极推出广受消费者好评的新产品，其中淡奶油增长最快，主要原
因是公司新引进了英国的红米勒稀奶油，其35%的乳脂含量以及高稳定性的特性
深受客户青睐；公司冷冻面团业务快速扩张，上海厂投产后产能紧张问题缓解，后
续有望持续放量。3)分销售模式看，经销和直营为主要收入渠道，分别实现15.87
亿元和12.68亿元的营收，分别占比55.57%和44.38%，同比变动-8.01%和11.02%。
费用：2022年期间费用率为14.50%，同比减少0.36pct。其中，销售费用率为7.56%，
同增0.20pct；管理费用率为5.72%，同增0.24pct；研发费用率为2.46%，同减0.31pct；
财务费用率为-1.24%，同减0.50pct。销售费用率与管理费用率整体平稳，变动主
要来自职工薪酬费用支出占比的增加。
利润端：公司22Q1-Q4单季度归母净利润分别0.53亿元/0.73亿元/0.07亿元/0.28
亿元，同比变动-45.70%/-25.62%/-90.90%/-70.69%，公司22Q1-Q4单季度净利率分
别为8.04%/9.48%/1.09%/3.55%，同比变动-7.06/-4.22/-10.24%/-8.04pct。
净利率下降或主要由于1）因内外部因素影响，线下消费仍未恢复，主要产品销量
降低；2）主要受原材料价格波动影响，营业成本增加。
盈利能力走出低谷期，持续新品开发。当前公司利润端边际好转，22年12月份公
司实现收入2.8亿元，利润0.18亿元，对应净利率6.51%，环比11月份+4.33pct，
我们认为公司成本压力逐步减小，后续公司盈利有望持续转好。渠道端，公司巩固
一二线城市下沉三四线城市，针对不同业态采取不同的策略。截至2022年底，经
销商数量360家，新增90家，减少35家，新增的经销商2022年度销售收入合计
6535.09万元，减少的经销商对应上年销售收入1034.82万元。
投资建议：随着冷冻面团等业务产能落地，公司将深耕烘焙市场，解锁茶饮、餐饮
等新消费场景，未来业绩有望高速发展。我们预测公司2023-2024年归母净利润在
风险提示：产品推广不及预期；营收增长不及预期；新业务拓展不及预期；
食品安全风险
财务数据和估值202120222023E2024E2025E
营业收入(百万元)2,872.992,861.403,615.964,378.385,417.26
增长率(%)23.71(0.40)26.3721.0823.73
EBITDA(百万元)606.17320.15470.07625.80721.96
净利润(百万元)368.40160.58370.92477.63572.81