【行业研究报告】李宁-脚踏实地，打造专业化产品矩阵

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事件：李宁发布2022年业绩：2022年营收同比+14.3%至258.0亿元；归母净利润
40.6亿元，同比+1.3%。全年每股拟派息46.27分人民币，派息比率29.8%。
点评：2022年零售环境波动，门店运营受到较大影响，电商业务成为增长主力，
功能类生意引领成长，全年营收同比增长14.3%至258.0亿元。
功能类生意引领成长，全年营收同比增长14.3%至258.0亿元。
~分渠道来看，电商全年贡献较高的增速，全年同比增长16.7%，22H1/22H2分别
+19.2%/+14.6%，占比提升至29.0%；批发收入全年同比增长15.3%，若扣除专业
渠道发货，收入同比增长高单位数；直营门店受疫情影响，闭店情况较为严重，全
年营收增长6.6%，主要是新开店的贡献，22H1/22H2营收同比+10.9%/+2.3%。
~分产品来看，鞋类营收占比52.2%，超过服装。鞋类/服装增速+41.8%/-9.4%。
线上优于线下，大装全年流水同比增长中单位数。单看Q4大装表现，疫情影响较
大，流水10%-20%低段下降，线上流水中单位数增长，线下10%-20%高段下降。
~分品类看，高专业度产品表现更佳，篮球类增速最快，同比+25%（流水占比29%）；
跑步类流水+13%（流水占比19%）；运动生活类/健身类流水-6%/-17%。
下半年去库存压力下，折扣较大幅下放，22H2毛利率大幅下滑3.7ppt至46.9%，
拖累全年毛利率下降4.6ppt至48.4%。其中电商/批发/直营毛利率的下滑幅度分别
为1.7/1.6/1.3ppt，是零售折扣加大和采购成本上升共同影响的结果。
销售费用率增加1.2ppt至28.3%；公司加强日常费用有效管理，管理费用率下降
0.6ppt至4.3%。全年经营利润率同比-3.8ppt至18.9%，净利率下降2.0ppt至15.7%。
库存把控较好，年末渠道存货周转月数为4.2个月，与疫情前接近为健康水平，库
龄结构仍保持在历史较佳水平，新品占比88%。公司为支持供应商缩短支付周期，
经营现金流同比下降40.0%至39.1亿元。期末账面现金约73.8亿元。
渠道方面，拓店提速，全年净开店360家，优先布局直营店，重点开大店、开好
店，大店保有量1600家+，大店流水占比再提升高单位数，店态类型再丰富，新增
篮球主场店和超级奥莱店。
我们的观点：春节后消费复苏力度略低于预期，公司1-2月线下流水同比低单位数
增长，预计3月低基数下，线下流水同比恢复至双位数增长。展望全年，我们认
为，高线城市高专业度品类的需求修复有较大空间，李宁产品力与品牌力在本土品
牌中遥遥领先，且商品运营管理机制&零售运营模式持续升级，目前库存结构优于
同业，预计一季度末折扣能够恢复至健康水平，以更成熟的商品运营能力加快推出
新品，功能生意引领成长。
公司持谨慎乐观态度，指引2023年营收增长10-20%中段，净利率保持在10-20%
中段。我们小幅下调公司的盈利预测，预计李宁23/24/25年营收分别为
304.6/358.7/422.6亿元，同比+18.0%/+17.8%/+17.8%；归母净利润分别为
49.1/60.4/72.5亿元，同比+20.8%/+22.9%/+20.1%，3月17日收盘价对应2023年
⚫风险提示：消费复苏不及预期、竞争加剧、潮流变化、管理层变动。
主要财务指标
＄zycwzb|主要财务指标＄
会计年度20222023E2024E2025E
营业收入(百万元)
25,80330,45835,87442,262