【行业研究报告】华润水泥控股-价格恢复性上涨，左侧配置好时点

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事件：华润水泥控股披露2022年业绩：营收同比-26.7%至322.2亿港元；归母净
利润同比下降75.1%至19.4亿港元。每股拟派息0.129港元，派息比率为47%。单
看Q4，营收同比-39.0%至80.2亿港元；归母净利润同比-96.0%至9827.9万港元。
点评：Q4需求依旧乏力，低基数下，Q4自产自销出货量同比增长7.2%，但对比
点评：Q4需求依旧乏力，低基数下，Q4自产自销出货量同比增长7.2%，但对比
20Q4有30.7%差距，但随着冬季错峰生产，吨单价环比略有回暖升至346港元。
⚫量：地产低迷&基建落地慢于预期影响下，水泥需求下滑超出预期，全国水泥
产量同比跌10.8%，全年公司水泥&熟料销量同比下降11.3%，自产自销部分
出货量同比下降11.2%；两大核心市场广东和广西，全年销量分别同比下降
1.4%和10.6%。21Q4能耗双控限制下出货量较低，Q4公司自产自销部分出
货量同比增长7.2%，对比20Q4下滑30.7%，广东/广西出货量对比20Q4分
别有22.8%和31.6%的差距。
⚫价：全年水泥&熟料吨均价359港元/吨，同比-68港元/吨，两大核心市场广
东和广西的吨售价分别下降112和81港元。22Q4水泥&熟料吨价格同比下
降264港元，广东/广西吨售价下降303/292港元。
⚫成本&毛利：全年水泥&熟料吨成本为302港元，吨毛利下降至57港元。年
内公司采购煤炭的平均吨单价是1235港元，同比增加246港元；生产1吨熟
料的平均煤炭成本上涨了31.6港元，电力成本亦上涨1.8港元。
Q4混凝土继续量价齐跌态势。全年混凝土销量同比下降27.1%至1081万立方米，
单方价格下降38港元，单方成本为428港元，单方毛利为63港元。Q4混凝土销
量同比下降29.6%至276万立方米，单方售价下降103港元至490港元。
全年三费把控稳定。经营负杠杆效应下，吨管理费用同比+2.3港元至39.6港元。
吨财务费用同比+2.0港元至4.9港元。若加回运输费用，吨销售费用同比-1.7港元
至24.1港元。
以“再造一个华润水泥”为目标，公司通过收并购加紧推进新业务布局，新业务仍在
布局投入期，公司2023年规划资本开支为57.1亿港元，为支持资本开支，年内新
增贷款72.8亿港元，账面现金有21.8亿港元。
我们的观点：地产“新开工”对水泥的需求拖累仍然充满挑战，大企业战略分化，2-
3年后，水泥板块有望迎来系统性大机会。以“底”来算，华润水泥资产质量高、派
息高，建议左侧资金积极配置。
我们预计公司22/23/24收入分别为353.2/361.3/372.8亿港元，同比分别
+9.6%/+2.3%/+3.2%；归母净利润分别为43.3/45.6/50.5亿港元，同比分别
+123.4%/+5.5%/+10.6%，最新收盘价对应2023年预测EPS的PE为7.1x，维持“买
入”评级，目标价为5.5港元。
⚫风险提示：经济基本面恶化、行业协同破裂、原材料价格大幅波动。
主要财务指标
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会计年度
20222023E2024E2025E