【行业研究报告】上海家化-疫情扰动下22年业绩承压，23年改善可期

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DONGXINGSECURITIES
公司研究
上海家化（600315）：疫情扰动下
22年业绩承压，23年改善可期
2023年3月20日
推荐/维持
上海家化公司报告
事件：上海家化发布2022年度业绩快报，公司实现营业总收入71.06亿元，
同比下降7.06%，实现归母净利润4.72亿元，同比下降27.29%。Q4实现营
收17.52亿元，同比下降3.49%，归母净利润1.6亿元，同比下降30.6%。
疫情封控影响公司业绩表现，产品结构调整叠加疫情下刚性支出拉低了毛利
率水平，利润端表现弱于收入端。2022年疫情反复影响美妆消费需求的释放，
社零化妆品销售额同比-4.5%。公司总部、工厂和仓库等均位于上海疫区，受
疫情封控的影响相对较大。叠加自2021年以来的特渠业务调整和超级主播合
作伙伴停播的影响，公司全年收入表现较弱，增速略低于行业平均水平。在
消费需求减弱以及行业竞争加剧的背景下，品牌毛利率提升难度加大，高毛
利率的护肤品类占比下降也从结构上拉低了毛利率水平，同时叠加厂房、设
备等固定折旧成本和刚性支出等因素影响，公司毛利率水平或承压，相关费
用率也维持在相对高位，公司整体净利率水平略有下降。
2022年不断夯实基础厚积薄发，2023年业绩改善可期。公司2022年在品牌
创新、渠道进阶和数字化等多领域不断优化。研发端对八大创新基础研究平
台和开放式研发合作持续推动；品牌发展上持续推进高端化、年轻化、专业
化，其中佰草集成功实现产品线清理和品牌定位的重新塑造，六神推动年轻
化、高端化和全季化并初见成效；渠道方面，线上渠道持续以精细化运营推
动多平台布局，特殊渠道不断推进零售化，线下渠道的智慧零售持续转型等。
公司不断夯实基础，销售表现已呈现边际改善。核心品牌佰草集、玉泽2022
年淘系GMV分别同比-38%和-54%，表现较弱；品牌2023年2月淘系GMV
分别同比+63%和-36%，呈现出较大改善。我们认为，随着疫情影响逐渐消
退，在2022年低基数的背景下，公司2023年有望实现较好的复苏。
召开2023年战略发布会，明确未来发展思路，指引公司长期发展。2023年
3月17日公司召开战略发布会，公司2023年将继续围绕123方针，积极推
动“品牌创心”策略，围绕专业化、高端化和体验化三大方面驱动品牌价值
提升。专业化主要体现为品牌、赛道和产品的专业化；高端化主要体现在定
位、产品、消费人群和包装的专业化；同时从三大维度持续改善消费者体验。
公司自2020年起执行“123经营方针”，并不断推进战略升级，使其更贴近
市场且与时俱进，有望指引公司中长期发展。
盈利预测：公司短期受疫情扰动较大，业绩表现承压。但随着疫情影响消退，
新品推出和营销推广步伐将提速，2023年生产经营将恢复至正常水平，利润
端有望得到显著改善。长期看好公司在新战略指引下业务持续向好，产品力
和品牌力不断增强。预计公司22-24年归母净利润为4.7、7.2和9亿元，同
比下降27%、增长52%和24%，EPS为0.7、1.06和1.32元。对应22-24
年PE为42、27和22倍。维持“推荐”评级。
风险提示：行业新规和政策变化，市场竞争加剧风险。
财务指标预测
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