【行业研究报告】宝胜国际-场景恢复，弹性可期

＃summary＃
事件：公司公布2022年业绩：营业收入同比-20.2%至186.4亿元；经营利润率2.2%；
归母净利润同比降75%至8.9亿元。单看Q4，营收42.4亿元，同比-20.4%；毛利
15.0亿元，同比-18.0%，毛利率35.4%；经营利润7189.9万元，同比-205.4%；归
母净利润亏损948.5万元，去年同期亏损2.4亿元。
母净利润亏损948.5万元，去年同期亏损2.4亿元。
点评：疫情严重影响客流量下滑，全年营收同比-20.2%至186.4亿元，Q1/Q2/Q3/Q4
收入增速分别为-25.0%/-24.0%/-8.5%/-20.4%。
⚫22Q1/Q2/Q3/Q4线下同店增速分别为-21.1%/-24.7%/-10.3%/-27.1%。
⚫2022年全渠道营收44.7亿元，同比-7.3%，占比提升3.0ppt至24%。Q4全
渠道营收13.1亿元，同比+16.7%，线上B2C业务收入11.6亿元，同比+32.2%。
⚫泛微店生态圈贡献稳健增长。2022年全年泛微店营收同比高增83%，贡献直
营零售销售15.8%，同比+8.7ppt，约占整体销售10%，跨区覆盖并连结超过
90%库存。
面对不确定性的外部环境，公司制定保利润为首要目标，品牌方也加大支持力度，
全年折扣同比仅微幅下降，全年毛利率同比提升0.4ppt至36.0%，为近五年最高水
平。
经营负杠杆效应下，销售费用率/管理费用率分别同比+1.0ppt/+0.6ppt至30.8%/
4.3%。
期末存货额同比下降19.9%至60.7亿元水平，回到健康水平。存货周转天数同比
增加45天至208天，增长主要是销售疲弱以及2021年底收购合资公司宝唯库存
影响平均存货额的影响公司启动库存通计划，通过与品牌合作伙伴存货共享的全
渠道枢纽计划和商品共享平台等计划，提高库存管理效率。
全年经营现金流同比+45.1%至26.7亿元，公司重视现金流管理，现金充裕。全年
资本开支减少1.4亿元至3.1亿元，期末银行借贷同比减少11.3亿元至4.6亿元，
总借贷权益比下降13.7ppt至5.6%。期末账面现金有11.9亿元。
持续推进精致化零售策略，全年精简1124家门店，优化渠道组合，提高店效。全
年净关闭538家直营门店，以及586家加盟门店，保持大店净开店9家，直营大
店占比提升至19%，整体平均店铺面积同比提升高单位数。精致化零售策略下，线
下门店转向体验为导向，客单量和客单价也同比提高高单位数，店效稳步提升。
我们的观点：1-2月收入合计基本接近2019年/2022年水平，3月进入低基数，预
期增幅更加可观。零售商的业绩与客流量情况强相关，且公司库存已经恢复至健康
水平，渠道调整基本完成，在新品销售恢复&精细化运营支持下，恢复弹性可以更
加乐观，我们上调公司的盈利预测，预计公司23/24/25年营收分别为
223.7/246.0/270.6亿元，同比分别+20.0%/+10.0%/+10.0%；归母净利润分别为
⚫风险提示：存货积压，终端不景气，扩张不及预期，品牌推广不及预期。
主要财务指标
＄zycwzb|主要财务指标＄
会计年度
20222023E2024E2025E
营业收入(百万元)18,63822,36624,60227,062