【行业研究报告】-策略谋势：下半场：淡化概念，回归基本面

特色估值体系对于市场主线的影响。
近期硅谷银行事件和瑞信事件对全球市场情绪，风险偏好有一定的扰动。但是本质上这两家银行的风险都是公司
近期硅谷银行事件和瑞信事件对全球市场情绪，风险偏好有一定的扰动。但是本质上这两家银行的风险都是公司
自身经营问题，只是作为银行这类特殊的金融机构，会一定程度上对储户信心造成一定影响。其中硅谷银行是公司投
对，系统性金融风险概率微乎其微。
但是，类似风险事件对全球银行自身的风险偏好或造成一定影响。也就是说过去银行资产负债表快速扩张阶段或
面临审慎收缩。银行业风控要求提升和风险偏好下降对实体经济的影响不容忽视。也就是说尽管短期系统性流动性风
险概率较低，但这或加快全球经济下行的速度。特别是当前美国小型银行信贷规模增速持续下行，美国信用卡违约率
逐步上行的阶段，后续信用收缩或进一步加剧。
与此同时，美联储等主要央行无论是出于风险控制的考虑，还是出于对信用环境收缩的担忧，类似事件或成为后
续货币政策取向的重要影响因素。总体而言，美联储紧缩预期的钟摆或重新回摆至紧缩缓和的方向。
1）首先，十八届三中全会以来，国企改革进程持续加速。当前国企改革在稳步推进，市场普遍关注的变化是央
企经营指标考核体系的优化。实际上，自2020年以来，央企考核指标体系一直在持续优化，比如2021年增加了劳动
生产率指标，2022年对各类指标提出增长的方向性要求，今年则用ROE和现金流替代此前的利润率指标。那么ROE
替代营收利润率，增加对现金流的要求，实际上是在持续优化指标体系，更好反映盈利质量。这与2014年从0-1的
强政策预期和2017年大范围混改仍有一定差异。
2）其次，对于中国特色估值体系而言，本质是提高公司质量，充分和市场沟通，以及引导市场对符合国家战略
方向的行业和公司，从长期主义和社会价值的角度去评估。央企重估仍需要有行业和公司基本面的边际变化。所谓“股
权财政”是可能对“中特估值”的误读。首先，国有企业提升政府收入的几个途径：一是直接通过税收，二是通过现
金分红，三是通过股份减持。实际上只有股份减持和上市公司股价相关，税收和分红都高度依赖于行业景气和公司自
身经营。如果所谓股权财政是通过提升估值然后减持的方式操作，那么资本市场的定价就成为了博傻和击鼓传花。
1）方向：海外紧缩缓和与国内政策红利驱动后市向上逻辑未变；2）位置：行情刚至中段。从私募仓位、大股东
增减持规模、指数换手率等三类市场结构指标来看,当前市场温度并不高；3）风格：进击中小成长。经济没有上行风