【行业研究报告】李宁-疫情之下增长稳健，专业品类表现突出

⚫公司发布2022年年报，全年实现收入258.03亿元（+14.3%），实现归母净利润
40.64亿元（+1.3%）。
⚫门店质量持续提升，功能性产品驱动增长。分渠道看：1）批发渠道：2022年实现
⚫门店质量持续提升，功能性产品驱动增长。分渠道看：1）批发渠道：2022年实现
收入125.5亿元（+15.7%），净开95家门店至4865家。2）直营渠道：实现收入
53.3亿元（+6.4%），净开265家门店至1430家。3）电商渠道实现收入74.7亿
元（+16.4%），占比提升0.6pct至29.0%。公司聚焦高效大店，店铺总销售面积及
单店平均面积分别同比增长10%-20%高段和10%-20%低段，全渠道O2O增长
40%-50%低段。分品类看，鞋/服装分别同比增长44.8%/-9.4%，鞋类销售在21年
高基数上继续呈现高增长，功能性产品是最主要驱动力。
⚫毛利率有所承压，库存保持健康水平。1）2022年公司毛利率为48.4%，同比下滑
4.6pct，主要系成本上涨以及终端促销竞争加剧。2）公司销售/管理费用率分别为
28.3%/4.3%，同比+1.1/-0.6pct。3）公司净利率下降2.1pct至15.7%。4）公司渠
道库存增加20%~30%中段，主要由于生意规模扩大公司提前布局；库销比4.2个
月，存货周转天数同比增加4天至58天，新品库存占比超80%，总体看库存处于
健康水平。
⚫2023年1-2月/3月至今流水分别同比增长低单位数/双位数，公司在22年1-2月同
期高基数的背景下，线下店铺流水恢复高于客流恢复。管理层对2023年指引保持审
慎乐观，具体为：1、收入预期增长10%~20%中段；2、净利率维持10%~20%的
中段。展望未来，我们看好公司在专业鞋品类、女子产品、童装、运动生活等品类
的持续突破和创新，在公司整体库销比健康的背景下（截至2022年底为4.2个月，
行业领先），公司的流水增长和终端折扣恢复有望好于市场预期。
⚫⚫我们调整2023-2024年并引入2025年盈利预测（调整了收入、毛利率、销售费用
率），预计23-25年每股收益为1.87/2.26/2.64元（原2023-2024年为2.25和2.75
元），参考可比公司，维持30%的溢价，给予2023年32倍PE，对应目标价
风险提示：行业竞争加剧，经济恢复不及预期，库存风险