【行业研究报告】中国巨石-底部盈利或不断夯实，龙头优势尽显

公司22年归母净利润66.1亿元，同比增长9.65%
公司发布22年年报，全年实现收入/归母净利润201.9/66.1亿元，同比
+2.46%/9.65%，实现扣非归母净利润43.8亿元，同比下滑15.01%，非经
常性损益主要系非流动资产（主要是铑粉）处置收益25.7亿元。其中Q4
单季度实现收入/归母净利润40.9/10.9亿元，同比分别-30.33%/-36.61%，
扣非归母净利7.8亿元，同比-35.18%，环比小幅增长1.77%。
粗纱销量下滑拖累收入，23年供需格局有望改善
公司玻纤及制品实现营业收入168.7亿元，同比下滑5.5%，销量方面，22
年粗纱及制品/电子布销量分别为211.03万吨/7.02亿米，同比分别-
10%/+60%，综合吨均价7993元，同比+5.4%，受国内市场影响，下半年
10%/+60%，综合吨均价7993元，同比+5.4%，受国内市场影响，下半年
吨均价环比下滑16%。分区域看，22年公司海外收入同比增长22%，占
比提升6pct达37%，H2海外收入环比下滑36%，预计主要系销量下滑影
响，价格或仍保持稳定。23年行业基本面有望出现向上拐点，需求端，
我们预计23年国内风电有望超预期，传统板块、电子领域景气度或迎来
好转，热塑、海外需求仍具韧性，供给端来看，我们预计行业新增产能较
22年有望明显减少，价格中枢有望较22H2上调。
财务成本下降，盈利稳定性不断夯实
22年公司整体毛利率为35.6%，同比下滑9.7pct，主要受能源价格上涨影
响，但我们认为公司单耗相对更低，成本优势较同行有望进一步加大。期
间费用率8.4%，同比下滑4.3pct，其中管理/财务费用率同比分-3.3/-
1.16pct，管理费用率下降主要系超额利润分享明显减少，财务费用率主
要系公司资本结构优化（资产负债率同比下降5.5pct达40.8%，为历史新
低）以及平均融资利率降低使得利息支出减少。最终实现全年扣非归母净
利率21.7%，同比-4.5pct。22Q4公司扣非归母净利率仍有19.1%，高于过
去周期底部，反映公司底部盈利中枢有所抬升，随着公司高端产品占比不
断提升，盈利稳定性或不断夯实。
巨石作为全球粗纱龙头及电子布龙头，成本有优势。坚定推进降本增效、
产能扩张执行力强；经营业绩韧性佐证公司内部竞争力稳步提升效果，显
示公司较强alpha。热塑纱、风电纱及电子布为“十四五”期间三大发力
领域，整体产品附加值或稳步提升，龙头优势不断强化，持续成长值得期
待。维持23-24年归母净利润预测68/79亿元，新增25年盈利预测84亿
元，参考可比公司估值，给予公司23年12倍目标PE，对应目标价20.40
风险提示：玻纤供给超预期；需求成长逊于预期；电子布竞争超预期等。
财务数据和估值202120222023E2024E2025E
营业收入(百万元)19,706.8820,192.2224,132.7527,875.1230,216.22
增长率(%)68.922.4619.5215.518.40
EBITDA(百万元)9,168.727,892.0910,479.3611,831.9812,523.61
净利润(百万元)6,028.476,610.026,800.347,902.298,439.05
增长率(%)149.519.652.8816.206.79
EPS(元/股)1.511.651.701.972.11
市盈率(P/E)9.738.888.637.436.95
市净率(P/B)2.602.131.791.491.26
市销率(P/S)2.982.912.432.111.94
EV/EBITDA8.958.236.324.623.90