【行业研究报告】九毛九-九毛九点评报告：疫情致营收质量下降，看好23年营收成本两端均改善

疫情致营收质量下降，看好23年营收成本两端均改善
——九毛九点评报告
投资要点
事件：
3月21日，公司发布22年年度业绩，营收符合预期，利润高于预期：全年营收
40.1亿元（YoY-4.17%），符合预期；归母净利润4928万元（YoY-85.5%），高
40.1亿元（YoY-4.17%），符合预期；归母净利润4928万元（YoY-85.5%），高
出业绩预告的4700万4.85%。
因疫情H2门店数量增长但营收质量下降导致营收规模同比下降
从收入端来看，公司22H2营收21.1亿元（YoY-2.41%，HoH+11.0%），符合前
期业绩预告。公司在22H2持续扩张各品牌网络，但盈利质量下降，导致营收规
模下降。具体来说，22年H2公司太二门店新增66家，怂火锅新增16家，但营
收质量指标相比22H1在下降。根据公司公告，22年九毛九、太二、怂火锅单日
翻座率分别为1.6、2.6、2.5，分别较22H1-0.2、-0.3、+0.1，由于目前怂火锅门
店数量较少，营收占比较小，因此九毛九和太二营收质量的下降对整体营收变化
占到了决定性因素。
我们认为22H2营收质量的下降还是因疫情原因，因此不必过分担心23年这种情
况会持续。根据公司的估算，22年全年因疫情的营收损失约在13.7亿元。公司
对23年营收展望表示乐观，主要是基于疫情结束的事实。我们从高频数据也观
察到，23年春节后，根据公司小程序，太二周六排队数量一至三线城市分别均
超2500/1800/1200桌，远高于疫情期间的峰值水平（约1600/800/800桌）。
各项成本均有上浮，但疫情结束后均将改善
从成本端来，公司毛利率因食材价格上涨下降；员工成本等营业场所相关成本占
比因疫情部分门店暂停营业也在同比上有所下降，成本端总体控制得当。
1）具体来说，从毛利率看，公司22H2物料成本7.83亿元（YoY-0.38%，HoH
+17.9%），物料成本高企导致公司毛利率受损，22H2为62.8%（YoY-0.76pct，
HoH-2.20pct）。这主要也是由于疫情原因，食材生产、物流均受阻造成。根据国
家统计局数据，22年12月疫情影响较为严重时期，全国CPI同比上涨1.8%，主
要贡献就是食品品类，同比增长4.8%，其中：猪肉价格同比增长22.2%，鸡
蛋、食用油和粮食价格分别同比增长10.0%、7.2%和2.6%。我们认为，23年毛
利率水平有望回升，这是基于疫情结束后食材生产和物流受阻的状态也随即结束
的判断。我们不排除积极的货币政策可能导致CPI在23年升高的情况，但是届
时公司定价策略也有望随即提高（提价的情况在疫情期间难以实现），因此对公
司未来毛利水平持乐观态度。
2）从其他成本来看，公司最大开支是经营场所相关的租金、人工和水电费用。
根据公司公告，22H2公司员工薪酬、使用权资产折旧（长租租金）和水电开支
分别同比增长7.08%、15.9%和22.4%，增幅均较大，主要是由于太二和怂火锅
仍在继续扩张造成。从营收占比来看，总体增幅也较大，分别达到2.48pct、
1.58pct和0.79pct。员工薪酬方面，此项营收占比增幅较大原因是总体营收减
少，但疫情停业期间员工职位仍然存在造成的；租金方面，营收占比提升也是主
要由于营收规模下降造成的，而且，这部分租金是偏固定的，参与营收分成的浮
动租金不在此科目中，更加造成了营收占比的上升；水电费用方面，营收占比变
化不大，随门店开关增减。
总体来看，成本端绝对数量、营收占比22H2均有增长，但原因还是可以归结于
疫情，23年至少在员工薪酬和租金的营收占比上有望迎来改善，同时若CPI维
持稳定，食材成本也有望下降，整体利润率水平23年看回升。
投资建议
公司太二底部布局，怂火锅有望迎来快速成长期，看好后疫情时代公司的复苏速
度。公司在22H2仍保持了一定扩张速度，并在23年元旦期间就看到了较高弹
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