【行业研究报告】青岛啤酒-Q4业绩超预期，期待现饮恢复加速升级

业绩简评
业绩简评
3月22日，公司发布年报，2022年营收321.72亿元，同比+6.65%；
归母净利37.11亿元，同比+17.59%；扣非净利32.09亿元，同比
+45.43%。2022Q4营收30.62亿元，同比-9.83%，归母净利-5.56
亿元，扣非净利-6.51亿元（21Q4为-10.1亿元），亏损收窄。
经营分析
收入基本符合预期，疫情拖累高端化。22年实现销量807.2万千
升，同比+1.8%；吨价3927元，价增5%。
1）分产品，22年青岛主品牌销量444万千升，量+2.6%，价+5.4%
（升级+经典、白啤、1903等提价），中高端以上293万千升，同
比+4.99%（占比+1.4pct至36%），预计经典中高个位数增长、白啤
增速40-50%、纯生承压。22年其他品牌363万千升，量+0.8%，价
+3.3%，预计崂山增速2%多，其他区域品牌下降。
2）分区域看，22年山东/华北/华南/华东/东南地区收入同比
+8.2%/+8.1%/+1.0%/-0.5%/+2.8%，华东扭亏。
3）Q4量-7%、吨价-3%，青岛主品牌/其他品牌销量同比-11%/+1%，
中高端以上/类经典同比-10%/-15%，主因疫情反复扰动。
Q4利润超预期，预计系关厂减少+员工薪酬优化。
22Q4扣非净利率同比+8.5pct，1）毛利率同比-1.3pct，吨成本Q4
同比-1.6%（Q1-3同比+5.7%），压力环比改善；2）管理费率同比
-4.0pct，主因效率增强+股权激励费降低；3）销售费率/税金占比
同比-0.6/+0.8pct，维持稳定；4）资产减值损失减少1.7e，占比
变动4.8pct，预计系关厂减少（22年关厂仅1家，21年2家）。
22年扣非净利率同比+2.7pct，毛利率/销售/管理费率同比+0.1/-
0.5/-1.0pct，其中吨成本同比+4.6%（吨直接材料成本+8.7%，主
因包材大涨、大麦略涨），股权激励费率同比-0.3pct，职工薪酬率
同比-1.2pct，减员增效红利已释放。
现饮修复带来β，关注旺季包材能否超预期。青啤1-2月销量实
现中个位数增长，3-4月行业基数最低，叠加餐饮、夜场恢复加速
高端化步伐。此外，超高端、部分崂山、光明纯生等提价落地，成
本端Q4已改善，23年大麦虽上涨，但包材环比降低（滚动锁价），
叠加人员优化效果显现，看好毛利率端加快提升。
盈利预测、估值与评级
预计23-25年收入增速为8%/6%/5%，利润增速为18%/17%/16%，
对应EPS为3.22/3.75/4.35元，当前股价对应PE为34/29/25X，
风险提示
高端化升级低预期；区域市场竞争加剧；原材料上涨过快风险。
公司基本情况（人民币）