【行业研究报告】-2023年3月FOMC会议点评：市场对美联储降息预期仍过度乐观

投资要点：
核心观点。如期加息25bps，维持当前缩表速率不变，点阵图显示到2023Q4联邦
基金利率将维持在[5,5.25]%水平，即年内还将加息25bps且不会降息。由于声明
与发布会的鹰派增量信息较少，且强调银行信贷条件的收紧淡化了继续加息的必
要性，市场解读为鸽派信号。在FOMC发布会期间，财政部长耶伦就美国银行业
问题发表讲话，表示用FDIC保险担保所有银行的储蓄不是现在考虑的问题，这一
事件强化了市场的避险情绪。未来，金融危机引致经济衰退进而通胀快速回落确是
另一条控通胀路径，但短期中需警惕在金融风险暂告一段落后，非农、CPI等滞后
实体经济数据陆续公布，紧缩预期或再度卷土重来。
声明&决议：如期加息25bps，加息进入末期。与2月FOMC声明相比主要变化
声明&决议：如期加息25bps，加息进入末期。与2月FOMC声明相比主要变化
为①经济现状描述措辞上修：对劳务市场的描述上修，认为就业出现回升（picked
up）并保持强劲步伐（robustpace）。②回应银行业近况：承认美国银行近期出现
的问题导致了信贷条件收紧，将对经济活动和通胀产生影响，但影响程度仍有待观
察；另一方面也认为当前风险可控，银行系统稳固且有韧性（soundandresilient）。
③暗示加息进入末期：对货政前景的描述由继续加息（ongoingincreases）改为增
量紧缩（additionalpolicyfirming）。发布会上鲍威尔对此做出解释，认为近期银行
系统的事件会导致更紧的信贷条件，自然也弱化了美联储继续加息的必要性。
点阵图：降息不是基准情形。点阵图与12月基本一致，主流观点认为到2023Q4
联邦基金利率将维持在[5,5.25]%水平。当前美联储指引的政策利率路径或是5月
再加息25bps，然后维持该利率水平至年底。此外，美联储对2024、2025年的政
策利率分歧加大。在美联储公布点阵图后，市场对此并不买账，联邦基金期货预测
5月加息25bps概率仅有50%，且预测到12月将累积降息75bps。参考今年1月
以来市场预期（联邦基金期货、2年美债利率）的走势可知，无论是市场还是美联
储，所隐含的加息预期仍然高度取决于届时公布的经济数据。在金融风险暂告一段
落，非农、CPI等滞后实体经济数据陆续公布后，紧缩预期或再度卷土重来。
经济预测：经济前景更加滞胀，高利率久期拉长。经济预测与12月有小幅调整：
2024Q4的GDP同比增速由此前的1.6%下调至1.2%，暗示低于潜在产出的经济
增速将持续更长时间以遏制通胀下行；2023年PCE通胀预测由此前的3.1%上调
至3.3%；对2024年利率水平的预测由4.1%升至4.3%，或暗示较高的利率将维
持更长时间。发布会上有记者提问美联储给出的失业率是否会出现滚雪球效应时，
鲍威尔回答到历史经验显示衰退都是非线性的，所以失业率路径确实高度不确定
性。鲍威尔表示很难预测衰退将如何发生，但只能尽力把通胀控制住，这也再度呼
应其一直以来的“物价稳定是经济稳定可持续增长的重要保障”的观点。
策略启示。①美联储收紧实体经济总需求的核心传导路径是“货币政策→金融条件
→经济总需求”，因此，近期信贷环境的自我收紧在一定程度上弱化了美联储增量
紧缩的必要性，这也暗示了一条控通胀的路径，金融出险→经济衰退→通胀回落。
②短期策略仍然是做多波动率，当前市场预测美联储到年底会累积降息75bps的
行为过于乐观，类似去年12月、今年1月FOMC公布后的情形，短期需警惕过
度乐观的加息预期被过热且滞后的非农、CPI数据打脸。③长期策略是黄金，总供
给收缩的环境下，美联储只有高通胀和深衰退两个选择，二者均利好黄金。
风险提示：美联储过早开启降息周期引发通胀反弹；美联储紧缩周期维持时间过
长，引发金融系统流动性危机。