【行业研究报告】妙可蓝多-疫情扰动短期承压，重回快增长值得期待

投资要点
事件：公司发布2022年年报。2022年公司实现营业收入48.30亿元，同比+7.84%；
实现归母净利润1.35亿元，同比-12.32%；实现扣非归母净利润0.67亿元，同比
-45.14%。其中，2022Q4单季度实现营业收入10.00亿元，同比-25.01%；实现
归母净利润-0.08亿元，同比-174.56%；实现扣非归母净利润-0.21亿元，同比-
2.59%。
奶酪市占率持续提升，家庭餐桌与餐饮工业系列增速靓眼。分品类看，2022年全
年奶酪/液态奶/贸易业务分别实现营收38.69/3.49/6.00亿元，同比+16.01%/-
18.86%/-14.78%，其中22Q4奶酪/液态奶/贸易业务分别实现营收9.10/0.76/0.12
18.86%/-14.78%，其中22Q4奶酪/液态奶/贸易业务分别实现营收9.10/0.76/0.12
亿元，同比-13.58%/-31.70%/-92.58%。全年公司奶酪业务稳健增长，液态奶顺应
“聚焦奶酪”整体战略规划体量占比逐步收缩，贸易业务向奶酪黄油类转移与核
心奶酪业务协同发展。奶酪细项业务中，2022年即食营养/家庭餐桌/餐饮工业系
列分别实现营收25.00/5.44/8.25亿，同比-0.55%/+54.73%/+75.60%。其中，线
下消费场景受到疫情冲击，影响即食营养系列产品表现；但公司加大以奶酪片为
核心的营养早餐宣传推广，社区团购业务扩张也促进了餐饮奶酪的消费者教育，
家庭餐桌系列持续增长；餐饮工业受益于公司供应链优势与进口替代机遇增长强
劲。我们认为，虽疫情短期影响交通物流及终端动销，但长期来看加速了奶酪品类
的渗透，公司也抓住时机逆势推广，我们看好公司疫后复苏及远期体量扩大趋势。
成本与物流压力下毛利率承压，费效比得到优化。22全年/22Q4公司毛利率为
34.15%/33.27%，同比-4.06/-5.90pct，主要系疫情货运不便致物流运输成本上升、
国际大宗商品涨价致原辅材料成本大幅上涨，22年奶酪/液奶/贸易毛利率分别为
40.73%/8.61%/6.10%，同比-7.78/-5.12/+2.20pct。2022年公司销售/管理/研发费
用率分别为25.24%/5.04%/1.06%，同比-0.63/-2.63/+0.17pct，其中管理费用同比
减少系公司未完成2022年股权激励目标，冲回对应批次股权激励费用。综合来看
公司2022年净利率为2.80%，同比+0.08pct；22Q4净利率为-0.83%，同比-
1.66pct，利润短期承压。我们看好短期压制因素逐步消退后公司的盈利弹性。
长期来看，公司产能、品牌与渠道壁垒深厚，作为市占率行业第一的龙头有望充
分受益行业增长。产能方面，2022年公司奶酪产能达13.41万吨，待募投项目全
部建成后公司将形成4城6厂的产能布局，巩固生产壁垒。品牌方面，公司持续
加强品牌建设，通过营销与广告投放夯实第一品牌位置，随着品牌效应与规模效
应增强，公司费效比改善空间可观。渠道方面，截至22年底公司共有经销商5218
家，较22Q3增加117家，全面放开后经销商活跃度逐步提升；同时覆盖约80万
个零售终端，较22H1增加约10万个，渠道广深并举。综合来看，2022年妙可
蓝多奶酪市占率超过35%，其中奶酪棒市场占有率超40%，公司稳居行业第一并
持续扩大领先优势，我们长期看好公司在奶酪行业的深耕布局。
投资建议：基于2022年业绩表现，我们调整妙可蓝多2023-2025年营业收入预
测分别为62.53/80.06/98.64亿元，归母净利润预测分别3.62/5.54/7.72亿元，对
应EPS分别为0.70/1.07/1.50元。妙可蓝多作为行业龙头在奶酪领域的产能、品
风险提示：新品销售不及预期，原材料价格波动，行业竞争加剧
-34%
-23%
-11%
0%
11%