【行业研究报告】舍得酒业-腰部产品势能强劲，利润释放展露亮点

⚫产品结构向腰部优化，全国化进程势能不变
分产品来看，中高档酒（代表：舍得、沱牌天曲）22Q4/全年分别
实现收入11.25亿元/48.77亿元，同比+8.17%/+25.88%%；普通酒（代
表：沱牌大曲）22Q4/全年分别实现收入2.16亿元/7.80亿元，同比
-3.22%/+10.92%；玻瓶收入3.55亿元，同比-0.49%。其中2022年全
年中高档酒量升价减（销量+29.2%、吨价-2.6%）、普通酒量减价升（销
量-4.1%、吨价+15.7%），预计前者系地道等中低线价格带产品放量、
后者系低端品牌缩量体质所致。整体来看，公司产品结构进一步优化，
腰部品牌发展强势，酒类业务中，中高档酒占比较去年提升1.57pct。
其他收入结构方面，批发代理/电商销售2022年分别变动
+26.02%/-4.02%，电商端高增转负，预计系Q2/Q4两季度疫情严重影
响电商物流运输；省内/省外市场22年分别实现增长13.48%/28.12%,
省外增长延续了Q3以来的相对高增速，占比同样进一步提升至71.5%
（+2.5pct），公司全国化进程稳步推进。
截至22年底，国内经销商数量2158家，公司在经销商数量减少
的情况下（较年初减少94家）总体收入保持稳步提升，单商规模持续
扩大，客户结构得到进一步改善。
⚫费率下降释放利润空间，合同负债环比降低
盈利能力方面，公司22年/Q4毛利率分别为77.72%/75.75%，同
比分别下降0.09pct/1.31pct。公司产品毛利率微降与产品结构变化
和成本增长有关。费用方面，公司Q4销售费比和管理费比大幅减少，
导致全年期间费用率同比下滑2.95pct，进而释放利润端弹性。综合
来看，公司全年归母净利率达到27.83%，较去年改善了2.77pct，盈
利能力显著提升。
其他方面，公司22年经营活动净现金流10.41亿元，经营活动现
金流同比减少53.29%，其中销售收现保持增势。2022年末合同负债
2.98亿元，环比三季度末减少0.64亿元。
⚫投资建议
公司顺利完成2022年度股权激励业绩目标，扎实迈向24年“百
亿俱乐部”目标。当前来看，春节旺季提振公司库存消化速度，3月