【行业研究报告】腾讯控股-降本增效显著，看好广告业务持续修复

腾讯（700.HK）：降本增效显著，看好广
告业务持续修复
业绩基本符合预期：4Q22收入1,450亿人民币，同比增长1%，基本
符合市场预期。其中，增值服务收入704亿，同比下降2%；网络广
告收入247亿，同比增长15%；金融科技及企业服务收入472亿，同
告收入247亿，同比增长15%；金融科技及企业服务收入472亿，同
比下降1%。调整后净利润297亿，同比增长19%，低于市场预期4%；
调整后净利率20.5%，主要由于云项目成本缩减及销售费用管控。
海外游戏表现不俗，看好广告和金融科技业务持续修复：4Q22广告
收入恢复同比正增长，增长15%，好于我们预期，其中社交广告收入
214亿，同比增长17%，媒体广告收入同比增4%至33亿。一方面受
益于电商、快消和游戏广告需求上升；另一方面，公司不断释放更多
广告库存，尤其是视频号等。目前视频号使用时长为去年同期三倍，
是朋友圈时长的1.2倍，四季度视频号信息流广告收入超10亿。我
们认为，随着宏观经济回暖及视频号商业化加速推进，广告业务有望
得到持续修复。游戏方面，4Q22国际游戏表现亮眼，同比增长5%至
139亿，本土游戏则同比下降6%至279亿。四季度是国际游戏旺季，
海外游戏收入占比提升至33%。此外，四季度金融科技业务受到了疫
情的影响，但随着线下消费复苏，今年一季度日均支付金额已恢复双
位数的同比增长。
降本增效显著，业务回暖或推动利润率改善：4Q22调整后净利率
20.5%，去年同期为17.2%：毛利率同比提升三个点至43%，主因低毛
利的云项目部署成本收缩；销售费用同比下降47%，至61亿，销售
费率降至4%，去年同期为8%。公司表示销售费用目前已降至很低的
基数，进一步优化空间有限，预计保持温和增长。随着在AIGC等新
领域的投入，公司预计研发费用也将有序增长。但整体来看，业务的
逐步回暖，尤其是高毛利广告业务，有望推动利润率进一步改善。
收入预测4%/4%，上调调整后利润预测3%/2%，基于分布加总法，上
调目标价至448港元，对应2023E/2024E年26x/23x市盈率。我们继
投资风险：政策不确定性；行业竞争激烈。
图表1：盈利预测变动