【行业研究报告】安踏体育-超预期业绩表现，未来确定性增强

超预期业绩表现，未来确定性增强
事件：近日安踏体育公布2022年度财务表现，全年录得收入536.5亿元，同
事件：近日安踏体育公布2022年度财务表现，全年录得收入536.5亿元，同
比增长8.8%；毛利率为60.2%，同比下降1.4pp；归母净利润（包括合营公司
利润）为75.9亿元，同比下降1.7%，归母净利润（不包括合营公司利润）为
75.6亿元，同比下降3.2%。我们预测2023-2025年EPS为3.48/4.19/4.87
报告摘要
营收稳健增长，逆境下更显韧性2022年集团实现收入536.5亿元，同比增长
8.8%。其中，安踏主品牌凭借冬奥会契机成功营销和赢领计划顺利推进，实现
了稳健增长，22年收入277.2亿，同比增长15.5%，主要由高端产品和DTC业
务增长带动；FILA由于直营模式和布局高线城市，受疫情影响影响最为严重，
22年收入微跌1.4%至215.2亿元；其他品牌表现亮眼，收入同比增长26.1%至
44.1亿元，主要由迪桑特及可隆业务增长带动。毛利率方面，集团毛利率为
60.2%，同比下降1.4pp，其中安踏主品牌受益于持续的DTC转型，毛利率同比
提升1.4pp至53.6%；FILA毛利率下降4.1pp至66.4%，主要是由于零售折扣
加大及原材料价格上涨；其他品牌毛利率71.8%，较去年略有提升。JV部分首
次实现扭亏为盈，收入同比增长21.1%，集团分占合营溢利为0.28亿元，使得
全年归母净利润（包括合营公司利润）达到75.9亿元，同比下降1.7%。整体
表现超出市场预期，在逆境之下收入仍取得稳健增长更彰显公司的韧性。
主品牌DTC转型顺利，电商业务显著增长截至22年底，DTC的5100家安踏门
店中，有44%为安踏直营，其余56%由加盟商按安踏运营标准运营。渠道顺利
改革使DTC业务收入升至136.9亿元，较去年同期增长了60%，在高基数下依
然实现强劲增长。此外，集团持续推进线上线下渠道融合，电商业务实现显著
增长，收入较去年同期增长30.7%，占总收入比为34.3%（21年为28.6%）。
库存管控是第一要务，消费回暖带动业绩增长虽然22Q4因疫情集中爆发导致
整个行业的库存都有所积压，但公司对库存严格把控，目前库销比已回到5以
下。随着疫情管控措施放开，线下消费回暖，将给业绩增长带来更多确定性。
投资建议：近年来，国家持续扶持体育产业发展，体育用品赛道长期增长逻辑
不改，公司作为国产品牌行业龙头将优先享受行业增长红利。综合考虑，我们
预测2023-2025年EPS为3.48/4.19/4.87元，给予2023年35倍PE，目标价
风险提示：零售环境恶化；行业竞争加剧；新品牌后续发展不及预期。
人民币百万元
2021A2022A2023E2024E2025E
营业收入49,32853,65162,70871,88080,987
增长率(%)38.9%8.8%16.9%14.6%12.7%
归母净利润7,7207,5909,37911,28213,115
增长率(%)49.6%0.3%23.6%20.3%16.2%
毛利率(%)61.6%60.2%61.5%62.1%62.5%
净利润率(%)15.7%15.4%16.2%17.1%17.6%
每股收益(元)2.872.823.484.194.87
每股净资产(元)10.7014.0016.2518.9722.12
市盈率34.1634.7628.1423.3920.12
市净率9.167.006.035.174.43
股息收益率（%）1.311.221.241.491.73
数据来源：公司资料，安信国际预测
2023年3月23日
安踏体育（2020.HK）
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