【行业研究报告】青岛啤酒-百廿青啤,续写华章

类型: 年报点评

机构: 国盛证券

发表时间: 2023-03-24 00:00:00

更新时间: 2023-03-24 17:11:07

Q4外部环境影响动销与结构,全年表现可圈可点。22Q4单季度公司销量/ASP
分别同比-6.5%/-3.6%,主品牌/中高档以上产品占比分别同比-2.9/-10.4pct至
61.4%/54.5%,主要系Q4外部环境影响啤酒动销。全年维度来看,公司销量/ASP
分别同比+1.8%/4.8%至807.2万千升/3985.6元/千升;分区域来看,山东/华北
/华南/华东/东南地区营收分别同比+8.2%/+8.1%/+1.0%/-0.5%/+2.8%,基地
市场表现强势;分品牌来看,青岛品牌/其他品牌销量分别同比+2.6%/0.8%至
444/363万千升,吨酒价分别同比+5.4%/3.3%至4823.6/2832.1元/千升,中高
档产品整体销量占比+1.1pct至36.3%,高端化持续演绎。
2022成本压力压制毛利率,2023弹性可期。2022年由于原材料成本上行,啤
酒每吨直接材料同比+8.7%至1650.6元/千升,2022全年毛利率同比+0.1pct至
36.8%,但基地市场山东/华北地区毛利率同比+1.2/0.9pct,可见公司基地市场消
费升级趋势正盛。考虑到当前原材料成本上涨压力放缓,同时2022年公司现饮
渠道销量占比已从2019年的60%以上下降至40.6%,考虑到现饮渠道产品结构
更优,2023年公司毛利率在成本压力缓解、餐饮渠道放量的情况下弹性可期。
减亏提效并行,看好业绩弹性。2022年公司销售/管理/财务费用率分别同比
-0.5/-1.0/-0.5pct至13.1%/4.6%/-1.3%,叠加由于关厂节奏放缓(2022年仅关
闭一家工厂)资产减值损失同比增加1.6亿元(占营收0.5%),带动归母/扣非
归母净利率同比+1.1/2.7pct至11.5%/10.0%。我们认为子公司减亏是盈利能力
提升的重要原因,2022年公司所得税率同比-3.3pct至24.0%、可见弱势子公司
减亏成效显著,同时因不确定能否扭亏而无法在报表端确认的递延所得税资产金
额首次下降,华东地区净利率扭亏为盈、净利率同比+3.9pct至1.4%,华南地区
净利率高增5.4pct至9.2%,看好减亏持续贡献业绩弹性。
百廿青啤,续写华章。2023年是青啤品牌创立120周年,公司特别分红0.5元/
股提升分红率、回馈股东,考虑到2023年公司的毛利率弹性,以及2022年冬奥
会叠加世界杯的营销大年已过、未来费用率有望持续下行,看好全年青啤业绩弹
性,于120周年开启新征程。
投资建议:调整此前盈利预测并引入2025年,预计2023-2025年公司归母净利
润44.8/53.0/59.8亿元(原为44.4/51.8亿元),分别同比+20.7%/18.3%/12.8%,
当前股价对应PE为34/28/25x,看好青啤2023年餐饮恢复叠加成本压力缓解的
风险提示:需求恢复不及预期,行业竞争加剧,食品安全问题等。
财务指标
2021A2022A2023E2024E2025E
营业收入(百万元)