【行业研究报告】桃李面包-22Q4持续承压，期待2023盈利修复

母净利润6.4亿元，同比下滑16.1%；其中22Q4实现营收16.6亿元，同比下
滑0.8%，实现归母净利润1.5亿元，同比下滑23%。公司拟向全体股东每10
股派发现金红利4元（含税），每10股送红股2股。
产品矩阵不断丰富，有序完善区域市场布局。1、分品类看，面包、月饼、粽子
分别实现营业收入64.9亿元（+4.9%）、1.4亿元（+4.2%）、1331万元（+6.6%）。
明星产品醇熟系列稳健增长，新品轻乳芝士蛋糕、撕圈黄油面包等高速增长，
产品竞争力持续提升；同时加快新品推出速度，满足消费者多样需求。2、分区
域看，华北、东北、华东、华中、西南、西北、华南分别实现营业收入15.2亿
元（+4.8%）、28.9亿元（+0.5%）、19.6亿元（+33.9%）、2亿元（+8.9%）、
7.9亿元（-1.2%）、4.4亿元（+4.4%）、5.4亿元（+5.2%）。继续加大拓展华东、
华南市场，进一步挖掘华北、东北市场潜力，同时积极拓展西南市场、新疆市
场，完善全国市场布局。经销商开拓方面，截至2022年末，公司共有经销商
952家，净增加57家；已覆盖31万多个零售终端，并持续提升单店产出。
原材料价格保持高位，利润端压力仍存。1、整体毛利率24%，同比下滑2.3pp，
主要由于：1）终端配送服务费用增加；2）原材料价格持续上涨；3）促销力度
增大折让率高于去年同期。2、费用率方面，销售费用率8.1%，同比下降0.6pp；
管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为2%、0.5%、0.2%，基本保持稳
管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为2%、0.5%、0.2%，基本保持稳
定。整体净利率9.6%，同比下滑2.5pp，利润端持续承压。
产能储备充足，继续推进全国化。1、产能方面，公司已在全国22个区域建立
生产基地，并向周边辐射销售，合计产能45万吨，整体产能利用率81.4%。逐
步推进产能扩张，沈阳、青岛、泉州、广西、长春、河南、上海生产基地正在
建设中，预计将逐步释放新产能30.9万吨。新产能释放后将进一步丰富面包品
类、提升市场份额，同时规模效应将逐步显现。2、渠道方面，公司在巩固线下
优势的同时积极拓展线上及新零售，实现线上线下融合发展。
盈利预测与投资建议。预计2023-2025年归母净利润分别为7.3亿元、8.4亿元、
9.5亿元，EPS分别为0.55元、0.63元、0.72元，对应动态PE分别为28倍、
风险提示：原材料价格或大幅波动；市场开拓不达预期风险。
指标/年度
2022A2023E2024E2025E
营业收入（百万元）
6686.267458.418304.619241.80
增长率
5.54%11.55%11.35%11.29%
归属母公司净利润（百万元）
640.06734.43838.55953.76
增长率
-16.14%14.74%14.18%13.74%
每股收益EPS（元）
0.480.550.630.72
净资产收益率ROE
12.73%13.82%14.88%15.89%
PE32282522