【行业研究报告】招商积余-保持稳健发展态势，持续推进收并购和轻重分离

事件：公司近期发布2022年年报，全年实现营业收入130.2亿元，同比+23.0%；实现
归母净利润5.9亿元，同比+15.7%。
⚫业绩稳健增长，基础服务优势巩固，平台增值快速发展，利润率阶段性承压。公司
22年营收同比增长23%，其中基础服务和平台增值收入分别增长28.9%/116.9%。
基础服务规模稳步增长，期末公司在管面积同比增长10.7%至3.1亿方，非住宅业
基础服务规模稳步增长，期末公司在管面积同比增长10.7%至3.1亿方，非住宅业
态在管面积和收入分别占比58.9%/68.6%，非住业态优势进一步巩固。受租金减免
金减免的影响，22年公司实现归母净利润应为6.8亿（+31.6%）。受外拓竞争加
剧、新拓项目初始投入成本较多的影响，公司非住业态基础服务毛利率有所下降，
随着项目成熟和市场充分竞争，预计行业毛利率会回归平均水平。
⚫关联方持续支持，外拓保持领先。关联方的稳定业务支持是公司相对于同行的显著
优势，2022年招商蛇口合约销售面积近0.12亿方，土储面积近0.4亿方，预计后续
能为公司持续提供优质物业项目资源，以及在地产开发全链条业务上的有力协同。
公司外拓能力保持领先，在管面积中65.8%来自第三方，22年第三方新签年度合同
额27.8亿元，近三年复合增长率22.4%。外拓结构优化，新拓城市服务、高校、医
院、IFM等新赛道，年合同额超过1000万的项目合同额占比60%。
⚫收并购质量较高，轻重分离有序推进。公司收并购聚焦国资背景物企标的，上航物
业、积余南航、深圳汇勤、新中物业四家航空、金融物业标的均在22年完成并表，
提升了公司细分赛道实力，实现协同拓展。22年上半年公司首期重资产剥离方案落
地，22年12月随即发布筹划出售另外7家子公司股权的提示性公告，公司轻重分
离的有序推进有利于释放沉淀资金，聚焦主业发展，把握优质标的收并购机会。
积和各业务收入预测值，下调了对公司费用率的预测，调整后2023-25年EPS预测
值为0.82/1.07/1.30元（原预测23-24年为0.81/0.98元）。可比公司23年PE估值
为19倍，公司关联方支持稳定，外拓能力领先，预计24年业绩增速高于可比公司，
给予10%估值溢价，对应23年21倍估值，目标价17.22元。
风险提示：公司利润率修复低于预期。外拓存在不确定性。轻重分离推进不及预期。
2021A2022A2023E2024E2025E
营业收入(百万元)10,59113,02415,89620,04224,772