【行业研究报告】申洲国际-短期压力仍在，2023年有望逐季改善

短期压力仍在，2023年有望逐季改善
2022年公司营收/净利润分别同比增长16.5%/35.3%。公司营业收入同
比增长16.5%至277.81亿元，净利润同比增长35.3%至45.63亿元。毛
利率同比下降2.2Pct至22.1%，主要系公司生产基地受疫情影响停工、
产能利用率不足以及原材料价格上升；销售/管理费用率分别为
0.74%/7.04%，同比-0.23/-1.26Pct；此外，2022年公司产生汇兑差额净额
11.06亿元。综合使得净利率提升2.29Pct至16.43%。
分产品看，运动/休闲类产品增长强劲。2022年运动类产品销售额同比增
长18.5%至208.7亿元，收入占比提升1.2Pct至75.1%，主要系欧美市场
订单增加；休闲类产品收入同比增长21.8%至57.52亿元，占比提升0.9Pct
至20.7%，主要由日本市场拉动；内衣类产品同比下降21.3%，占比下降
1.4Pct至3%；其他针织品收入下降27.8%，主要系口罩产品收入的下降。
分品牌看，核心客户Nike/优衣库表现优异，新客户增速亮眼。2022年
Nike贡献营收同比增长21.95%至86.31亿元；优衣库同比增长24.11%
至58.34亿元，成为公司第二大客户；Puma同比增长3.86%至34.66亿
至58.34亿元，成为公司第二大客户；Puma同比增长3.86%至34.66亿
元；Adidas由于自身经营状况问题，同比下降1.38%至48.63亿元。新
客户方面，Lululemon合作推进顺利，23年订单有望翻倍；国内客户增
速显著。
营运情况保持稳定。2022年公司存货同比下降5.65%，存货周转天数
同比下降7天至107天。应收账款周转天数56天，基本保持稳定，3
个月内应收账款及票据占比96.65%。2022产生经营活动现金流净额
同比增长28.76%至46.28亿元，截至期末，公司拥有现金及等价物
73.69亿元，现金充裕，抗风险能力强，整体营运情况保持稳定。
投资建议：在2022年海外需求端疲软、客户存在库存压力的情况下，
公司仍实现较为稳健的收入增长。随着2023年下半年产能利用率提
升、公司新扩产能效率提升以及原材料价格的回落，预计公司盈利能
力将持续修复。预计公司2023—2025年实现归母净利润
48.22/57.67/67.97亿元，同比增长5.67%/19.62%/17.85%。当前股价77.3
风险提示：订单不及预期、原材料价格上行
财务摘要（百万元）
2021A2022A2023E2024E2025E
营业收入23845.0127781.4129802.3034063.7738968.31
(+/-)%3.5416.517.2714.3014.40
归属母公司净利润3371.704562.784821.555767.356796.61
(+/-)%-33.9835.335.6719.6217.85
每股收益（元）2.243.043.213.844.52
市盈率58.6625.3121.1217.6614.99
市净率7.113.762.862.462.12
净资产收益率(%)12.1414.8413.5513.9514.12
总股本(百万股)1,5031,5031,5031,5031,503
-60%
-50%
-40%
-30%
-20%