【行业研究报告】鲁商发展-化妆品增长稳健，地产剥离积极推进

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鲁商发展（600223.SH）
鲁商发展（600223.SH）
化妆品增长稳健，地产剥离积极推进
副标题
➢事项：公司发布2022年报，实现营收129.5亿元，yoy+4.8%；归母
净利润0.5亿元，yoy-87.4%；子公司福瑞达医药集团营收26.1亿元，
yoy+19.6%；归母净利润2.0亿元，yoy+13.5%。单Q4营收44.2亿元，
yoy-26.5%；归母净利润-1.1亿元。利润下降主要系地产计提减值、结算低
毛利刚需品或首期房源等。地产首批6家公司资产已交割，第二批2家公
司预计23年10月底前交割，后续将聚焦大健康，盈利能力有望改善。
➢化妆品营收20亿元，拓展期毛利率下滑。22年化妆品/医药/原料/地
产营收19.7/5.1/2.9/97.4亿元，yoy+31.7%/-5.4%/+0.7%/+0.4%；毛利率
61.0%/53.0%/34.1%/14.7%，yoy-2.7/-4.9/-1.1/-2.6pct。化妆品毛利率下降
主要系分销占比提升、促销力度加大、爆品销售占比增加。520吨医药级透
明质酸资质及产能亟待落地，同时布局胶原蛋白，有望贡献增量。
亿元，yoy+10.3%，线上占比92.5%，发布新品玻尿酸深层补水喷雾，直
营收10.6亿元，yoy+42.3%，线上占比93.8%。四大爆品益生菌面膜、益
生菌水乳、洁颜蜜、反重力水乳高增，推出新品闪充精华，聚集皮肤微生
态。善颜以线下单品牌店为基，发力抖音直播。伊帕尔汗全渠道铺设。布局
诠润、贝润、UMT等子品牌。化妆品板块上新及升级产品100+款。
➢地产拖累盈利能力，化妆品研发投入加大。22年毛利率24.6%，yoy-
1.0pct；归母净利率0.4%，yoy-2.6pct；销售/管理/研发费用率10.1%/2.7%/
1.0%，yoy持平/-0.4pct/+0.1pct。单Q4毛利率21.9%，yoy+3.0pct；归母
净利率-2.4%；销售/管理/研发费用率7.8%/2.8%/1.2%，yoy+0.3pct/
+0.6pct/+0.6pct。其中医药化妆品板块研发费用率5.2%，yoy+0.2pct。
➢盈利预测与投资建议：由于22年化妆品、医药、原料业务增速受疫情
影响，下调23-24年化妆品、医药、原料营收和净利润预测，考虑地产剥
离上调23年净利润预测，预计23-25年公司归母净利润4.2/5.2/6.4亿元
（前次23-24年3.7/5.7亿）。分部估值，预计化妆品23年归母净利润2.3
亿元（前次3.2亿），给予46倍PE，市值108亿元。预计医药及原料23
年合计净利润0.6亿元（前次0.7亿），给予33倍PE，市值21亿元。截
止3月30日，鲁商服务市值2.5亿元人民币，根据持股比例物业板块对应
➢风险提示：消费需求不足，竞争加剧，研发及新品推出进程不及预期。
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财务数据和估值2021A2022A2023E2024E2025E
营业收入（百万元）12,36312,9514,3905,2796,301
增长率（%）-9%5%-66%20%19%