【行业研究报告】贵州茅台-多效并举，高质前行

事件：公司发布2022年年报，全年实现营业总收入1275.54亿元，同比增长
16.53%；归母净利润627.16亿元左右，同比增长19.55%左右。
点评：
➢盈利能力持续提升，资金实力仍然雄厚。22Q4，公司实现营业总收入
377.68亿元，同比增长16.53%，归母净利润183.17亿元，同比增长
20.55%，其中毛利率同比-0.52pct、税金及附加占比同比-1.75pct、销售费
用率同比-0.17pct、管理费用率同比-0.3pct、归母净利率同比+1.43pct。全
年来看，公司毛利率同比+0.33pct至91.87%，税金及附加占比同比
+0.49pct、销售费用率同比+0.08pct、管理费用率同比-0.7pct，归母净利率
同比+1.14pct至50.54%，盈利能力稳步上行。此外，全年销售收现1406.92
亿元，同比增长17.91%；经营活动净现金流366.99亿元，同比减少
42.68%，主要系贵州习酒股权划转，公司吸收存款减少，并且控股子公司
贵州茅台集团财务有限公司存入不可提前支取的同业定期存款增加。截至
2022年末，公司账面合同负债154.72亿元，同比增加27.54亿元，随销
售规模的提升而提升。
➢价量齐升高质增长，直销占比已近40%。1）分产品看，全年茅台酒收入
1078.34亿元，同比增长15.37%，其中量增5%、价增10%，毛利率同比
+0.16pct至94.19%，年实际产量5.68万吨；系列酒收入159.39亿元，
+0.16pct至94.19%，年实际产量5.68万吨；系列酒收入159.39亿元，
同比增长26.55%，其中量增0%、价增26%，主要系茅台1935放量以及
公司对低价位产品的清理，结构性升级明显，茅台1935上市首年便突破
50亿收入规模，2023年更是目标百亿级大单品。系列酒年实际产量同比
提升0.69万吨至3.51万吨，按照生产规划，2023年还有0.64万吨的设
计产能待释放，随着3万吨酱香系列酒技改工程的推进，系列酒产量正在
有序提升中。2）分渠道看，公司全年经销收入743.94亿元，同比减少
9.31%，量减6%、价减3%；直销收入493.79亿元，同比增长105.5%，
量增95%、价增5%，销售占比同比+17.23pct至39.89%，其中i茅台首
年销售收入达到118.83亿元，成为直销体系中的重要一环。
➢全年目标15%增长，持续推进品牌建设。根据年报中经营规划，2023年目
标实现营业总收入增长15%左右，我们认为，随着在产品结构升级、渠道
结构调整以及多项扩产工作的推进，公司有望进一步加快十四五“双翻番”
战略目标的达成。此外我们认为，23Q1非标产品的放量、茅台酒价格体系
的稳定，也将对公司一季度业绩形成支撑，有望实现开门红。在近一年以
来，茅台紧抓年轻消费群体，不仅在茅台冰淇淋上实现了近3亿营收，还
通过巽风App实现了数字世界中的酿酒交互，推出多款文创产品，持续加
深新一代消费群体对茅台酒的认知。在文化方面，公司不断加深二十四节
气名片打造，除文化论坛外，进一步上线二十四节气酒，我们认为，这些
都将有望持续促进公司文化软实力的提升。