【行业研究报告】晨光股份-办公直销实现高增，静待传统业务复苏

事件：公司发布2022年年度报告。报告期内，公司实现营收199.96
亿元，同比增长13.57%；归母净利润12.82亿元，同比下降15.51%；
基本每股收益1.39元/股。其中，公司第四季度单季实现营收62.67
基本每股收益1.39元/股。其中，公司第四季度单季实现营收62.67
亿元，同比增长14.86%；归母净利润3.47亿元，同比下降13.35%。
费用率有所改善，毛利率大幅下滑导致净利率受损。毛利率方面，
公司综合毛利率为19.36%，同比下降3.85pct。其中，Q4单季毛
利率为16.54%，同比下降4.56pct，环比下降4.35pct。费用率方
面，公司期间费用率为11.48%，同比下降1.81pct。其中，销售费
用率为6.79%，同比下降1.15pct；管理费用率为3.97%，同比下
降0.26pct；研发费用率为0.92%，同比下降0.15pct；财务费用
率为-0.21%，同比下降0.25pct。净利率方面，公司净利率为6.78%，
同比下降1.93pct。其中，Q4单季公司净利率为6.02%，同比下
降1.59pct，环比下降2.12pct。
传统核心业务同比微降，23年有望逐季改善。2022年，公司传统
核心业务实现营收81.83亿元，同比下降6.89%。产品方面，公司
纸品项目取得阶段性进展，本册上柜款式持续提升；新开发体育
品类，同知名运动品牌联名合作，有望借助原有渠道快速铺开。
渠道方面，公司聚焦重点终端质量提升，推动渠道结构升级，结
合晨光联盟APP提升效率，积极推动直供模式发展。同时，公司
线上业务表现亮眼，晨光科技全年实现营收6.5亿元，同比增长
24%。
办公直销快速扩张，看好后续盈利提升。报告期内，办公直销业
务实现营收109.3亿元，同比增长40.74%；净利润3.72亿元，同
比增长53.55%；净利率3.4%，同比提升0.28pct。科力普持续加
强数字化和信息系统建设，不断提升运营效率及客户服务能力，
稳步推进客户开拓，并实现营销礼品、MRO业务开发。未来伴随
科力普议价能力&运营效率提升，净利率有望持续向好。
零售大店收入下滑，静待疫后复苏。报告期内，生活馆实现营收
8.84亿元，同比下降16.12%。其中，九木杂物社实现营收8.13亿
元，同比下降14.38%。截至22年末，公司拥有零售大店540家
（+17），其中九木杂物社489家（+26），晨光生活馆51家（-
9）。短期来看，疫后线下客流明显复苏，门店重回正常经营，且
开店计划有望恢复。中长期来看，九木杂物社聚焦存量店铺单店
质量提升，在会员营运和店铺营运标准优化上持续发力，实现复
购率和客单价稳步增长。
投资建议：公司持续优化传统核心业务布局，调整产品结构，提
升渠道效率，同时零售大店业务向好，办公直销业务延续高增长，
预计公司2023/24/25年能够实现基本每股收益1.92/2.3/2.72
元，对应PE为25X/21X/18X，维持“推荐”评级。
陈柏儒